L'essor des marchés secondaires dans le secteur du capital-investissement

Le marché secondaire du capital-investissement est passé de la périphérie de l'investissement institutionnel au cœur du débat sur la liquidité dans ce secteur. Lazard a estimé que le volume des transactions avait atteint un niveau record de $233 milliards en 2025, soit une hausse de 53 % par rapport à l’année précédente, l’activité se répartissant de manière presque égale entre les ventes initiées par les investisseurs et les opérations menées par les gestionnaires de fonds. Cette croissance reflète l’ampleur croissante des marchés privés, mais elle révèle également un problème structurel : de nombreux investisseurs attendent plus longtemps que prévu pour récupérer leurs liquidités auprès de fonds dont les sociétés sous-jacentes n’ont pas été cédées.

Les marchés secondaires permettent aux participations existantes dans des fonds de capital-investissement ou dans des sociétés individuelles du portefeuille de changer de mains avant que l'investissement initial n'atteigne son terme prévu. Un fonds de pension peut vendre un ensemble de participations dans des fonds afin de dégager des capitaux, tandis qu’un gestionnaire de capital-investissement peut transférer une société vers une entité de continuation et offrir aux investisseurs existants le choix entre percevoir des liquidités ou conserver leur investissement. Ces mécanismes offrent une réelle flexibilité, même s’ils ne transforment pas le capital-investissement en une classe d’actifs négociée en continu ou dotée d’une liquidité fiable.

Cette distinction est importante. Chaque opération secondaire apporte de la liquidité à un investisseur en transférant le risque résiduel à un autre. Les sociétés sous-jacentes restent généralement privées, les valorisations font toujours l’objet de négociations plutôt que d’être fixées en bourse, et le rendement final de l’investissement dépend toujours d’une vente classique, d’une introduction en bourse ou d’un flux durable de distributions de trésorerie.

Un marché né de l'horizon temporel à long terme du capital-investissement

Les fonds de capital-investissement traditionnels sont généralement structurés pour fonctionner pendant dix ans ou plus. Les investisseurs engagent leurs capitaux au début, les gestionnaires les prélèvent sur plusieurs années et les sociétés du portefeuille sont finalement cédées, ce qui permet de distribuer le produit de la vente aux commanditaires. Ce montage donne aux gestionnaires le temps d'améliorer les entreprises sans être confrontés à des retraits quotidiens, mais il laisse aux investisseurs peu de contrôle sur le moment où leur argent leur sera restitué.

Le marché secondaire s'est développé pour pallier cette contrainte. Un investisseur qui ne souhaite plus attendre l'échéance d'un fonds peut céder sa participation à un autre acquéreur, qui prend alors en charge à la fois l'exposition économique restante et les engagements de capital non financés. L'acquéreur a ainsi accès à un portefeuille dont les actifs sont déjà connus, souvent avec davantage d'informations que celles qui auraient été disponibles lors de la levée de fonds initiale.

Pendant une grande partie des débuts de ce marché, les ventes sur le marché secondaire étaient associées à des difficultés financières. Les banques, les fonds de pension et d’autres institutions vendaient parce qu’elles avaient un besoin urgent de liquidités, avaient dépassé leurs limites d’allocation ou ne pouvaient plus honorer leurs engagements futurs. Les acheteurs s’attendaient donc à bénéficier de décotes importantes par rapport aux valeurs déclarées par les gestionnaires de fonds.

La crise financière mondiale a accéléré le développement de ce marché. Des institutions qui se considéraient comme des investisseurs à long terme ont découvert que les contraintes de bilan, les exigences réglementaires et des besoins de trésorerie imprévus pouvaient les contraindre à céder des actifs illiquides. Les gestionnaires spécialisés dans le marché secondaire ont renforcé leurs équipes et levé des fonds plus importants, contribuant ainsi à transformer un marché associé aux situations de détresse en une forme reconnue de gestion de portefeuille.

Aujourd’hui, une cession sur le marché secondaire ne signifie pas nécessairement qu’un investisseur considère le fonds comme étant de mauvaise qualité. Elle peut refléter la décision de réduire l’exposition à une région, à un gestionnaire, à une stratégie ou à une promotion. Certaines institutions vendent des fonds arrivés à maturité afin de libérer des ressources pour de nouveaux engagements, tandis que d’autres se séparent de positions plus modestes dont le suivi est devenu trop lourd sur le plan administratif.

La pénurie de produits de distribution stimule la demande actuelle

L'essor récent des marchés secondaires est étroitement lié au ralentissement des sorties dans le secteur du capital-investissement. La hausse des taux d'intérêt, l'incertitude entourant les valorisations et le ralentissement des fusions-acquisitions ont rendu plus difficile pour les gestionnaires de céder les sociétés de leur portefeuille à des prix qu'ils jugent acceptables. Les introductions en bourse sont également restées une voie peu fiable pour de nombreuses entreprises.

Des périodes de détention plus longues réduisent les distributions en liquidités versées aux investisseurs. Cela crée un cercle vicieux, car les fonds de pension, les fonds de dotation et autres commanditaires utilisent souvent les produits tirés des anciens fonds pour financer leurs engagements dans de nouveaux fonds. Lorsque les distributions diminuent alors que les appels de fonds se poursuivent, même une institution disposant de ressources suffisantes peut se retrouver avec une exposition aux marchés privés supérieure à ce que sa politique d'allocation autorise.

Les valeurs déclarées des portefeuilles peuvent aggraver le problème. Les participations en actions cotées s’ajustent immédiatement lorsque les conditions de marché évoluent, tandis que les actifs privés sont évalués périodiquement à l’aide de modèles et de transactions comparables. Une baisse des marchés boursiers peut donc accroître la part du capital-investissement dans un portefeuille institutionnel, même si la valeur des actifs privés n’a pas réellement augmenté.

Les ventes secondaires permettent aux investisseurs de dégager des capitaux plutôt que d’attendre que les gestionnaires mènent à bien leurs sorties. Elles leur permettent de céder des positions anciennes, de réduire leurs engagements non financés et de restructurer leur portefeuille sans pour autant devoir vendre chacune des sociétés sous-jacentes. Pour une institution confrontée à des contraintes de liquidité ou d’allocation, accepter une décote peut s’avérer économiquement plus avantageux que de conserver l’investissement pendant plusieurs années supplémentaires.

La croissance du marché est donc à la fois un signe de maturité et le reflet de certaines pressions. Le capital-investissement a mis au point des mécanismes plus sophistiqués pour gérer les flux de trésorerie, mais ces mécanismes sont en partie nécessaires parce que le parcours traditionnel, de l'acquisition à la cession, prend désormais plus de temps.

Les opérations menées par les LP font désormais partie intégrante de la gestion de portefeuille

Les opérations impliquant des commanditaires (LP) débutent lorsqu'un commanditaire cède une participation existante dans un ou plusieurs fonds de capital-investissement. L'acquéreur reprend les droits du cédant sur les futures distributions et assume toute obligation restante d'apport de capital. Ces opérations peuvent porter aussi bien sur une simple participation dans un fonds que sur des portefeuilles d'une valeur de plusieurs milliards de dollars.

Les vendeurs institutionnels peuvent être animés par plusieurs motivations. Un fonds de pension peut décider de réduire son exposition aux grands fonds de rachat et de réorienter ses capitaux vers des stratégies axées sur la croissance, le capital-risque ou les entreprises de taille intermédiaire. Un assureur peut devoir se conformer à des exigences en matière de fonds propres, tandis qu’une fondation peut avoir besoin de liquidités pour financer son budget de fonctionnement. Un family office peut vendre des participations anciennes afin de simplifier un portefeuille constitué au fil de plusieurs générations ou par différentes équipes d’investissement.

CalPERS illustre comment les opérations sur le marché secondaire peuvent s'inscrire dans une stratégie institutionnelle active. Le fonds de retraite californien a eu recours à des ventes nettes sur le marché secondaire pour se défaire de certains actifs hérités du passé, tout en réinjectant le produit de ces ventes dans des acquisitions sur le marché secondaire et des co-investissements. Il a également envisagé des ventes de portefeuille de grande envergure dans le cadre d'une démarche plus large visant à modifier la composition de son programme de capital-investissement.

Cette opération est plus nuancée que la simple vente d'actifs peu performants. Un vaste portefeuille secondaire peut comprendre des positions arrivées à maturité, des relations avec des gestionnaires indésirables, ainsi que des fonds récents et attractifs intégrés afin de stimuler la demande des acheteurs. Le vendeur bénéficie ainsi de liquidités et d'une flexibilité stratégique, tandis que l'acheteur obtient une exposition diversifiée à un prix négocié.

Un actif peut également convenir à une institution tout en ne convenant pas à une autre. Une dotation universitaire assortie d’obligations de dépense peut accorder davantage d’importance aux liquidités immédiates qu’un fonds de retraite dont l’horizon d’investissement est plus long. Cette différence ne signifie pas pour autant que l’une des parties ait tort ; elle reflète simplement des engagements, des contraintes de portefeuille et des attentes différents.

Les opérations menées par des fonds de capital-investissement redéfinissent la notion de sortie

L'essor des opérations menées par les GP a constitué l'évolution la plus marquante sur le marché secondaire. Plutôt que de répondre à la demande d'un commanditaire souhaitant vendre, c'est le gestionnaire de capital-investissement qui initie une opération portant sur une ou plusieurs sociétés détenues par un fonds existant.

La structure la plus courante est celle d'un fonds de continuation. Ce nouveau fonds rachète les actifs du fonds d'origine, généralement grâce à des capitaux apportés par des investisseurs spécialisés dans le marché secondaire. Les commanditaires existants se voient proposer de céder leurs parts contre des liquidités ou de réinvestir dans le fonds de continuation.

Une telle opération peut se justifier par des raisons commerciales solides. Un dirigeant peut être à la tête d’une entreprise florissante qui a besoin de plus de temps pour se développer à l’international, intégrer une acquisition ou mener à bien un programme opérationnel. Le fonds d’origine peut arriver en fin de vie, tandis que certains investisseurs ont besoin de liquidités et que d’autres préfèrent conserver leur exposition.

Le véhicule de continuation permet de concilier ces différents intérêts. Les investisseurs qui cèdent leurs parts reçoivent des liquidités, ceux qui renouvellent leur investissement conservent leur participation et le gestionnaire gagne du temps et bénéficie souvent de capitaux supplémentaires. Les nouveaux investisseurs acquièrent un actif qu’ils peuvent examiner de plus près que dans le cadre d’un engagement classique dans un « blind pool ».

Cette structure comporte toutefois un conflit d'intérêts inhérent. Un même gestionnaire intervient à la fois dans le fonds qui cède l'actif, dans la structure qui l'acquiert et dans la gestion future de la société. Cela peut donc influencer l'évaluation, le calendrier de la transaction, les informations fournies aux investisseurs et les commissions facturées après le transfert.

Pour qu’un processus soit mené à bien, il est nécessaire de disposer de conseils indépendants, d’une détermination des prix concurrentielle et d’un délai suffisant permettant aux investisseurs existants d’évaluer leurs options. Les commanditaires doivent savoir si le gestionnaire réinvestit des capitaux significatifs, comment les commissions de performance seront traitées et si les commissions de gestion sont en cours de révision.

Les fonds de prolongation peuvent apporter des solutions légitimes aux divergences d'horizons d'investissement. Ils peuvent également repousser une cession difficile ou permettre à un gestionnaire de préserver ses revenus de commissions. Les investisseurs doivent déterminer quelle explication est la mieux étayée par la qualité de l'actif et les conditions de la transaction.

La liquidité n'élimine pas le risque lié à l'évaluation

Les transactions sur le marché secondaire sont souvent évaluées en fonction de la décote ou de la prime payée par rapport à la valeur nette d'inventaire (VNI) publiée. Un investisseur qui achète une part de fonds à 90 centimes par dollar de VNI semble bénéficier d'une décote de 10 %. Ce chiffre est facile à communiquer, mais il ne permet pas de déterminer si le prix de l'actif est attractif.

La valeur liquidative est une estimation établie par le gestionnaire du fonds. Elle peut s'appuyer sur des sociétés cotées comparables, des transactions récentes, des flux de trésorerie actualisés ou une combinaison de ces méthodes. Lorsque les marchés évoluent rapidement, la valeur publiée peut dater de plusieurs mois et ne pas refléter les coûts de financement actuels ni la demande des acheteurs.

Une légère décote sur un portefeuille évalué de manière prudente et composé d'entreprises solides peut offrir un meilleur rapport qualité-prix qu'une forte décote sur des actifs dont les perspectives se sont détériorées. Les acheteurs doivent analyser les activités sous-jacentes, l'endettement, les performances opérationnelles, les besoins en capitaux et le calendrier probable de sortie, plutôt que de se fier uniquement au pourcentage annoncé.

La date de référence influe également sur le calcul. Une vente négociée sur la base de la valeur liquidative d’un trimestre antérieur peut devoir être ajustée pour tenir compte des distributions, des appels de fonds et des variations de la valeur du portefeuille. Les paiements différés peuvent donner l’impression que le prix indiqué est plus élevé, car l’acheteur ne verse pas immédiatement la totalité des fonds.

Pour les vendeurs, la comparaison pertinente porte sur les liquidités disponibles aujourd’hui et les distributions incertaines à venir. Une décote peut se justifier si elle permet à l’établissement de faire face à ses engagements, d’éviter de futurs appels de fonds ou de réinvestir dans une stratégie offrant des rendements attendus plus élevés.

Les acheteurs obtiennent des informations, mais s'exposent à de nouveaux risques

Les acheteurs secondaires connaissent souvent mieux le portefeuille que les investisseurs ayant pris un engagement initial. Ils peuvent examiner les sociétés existantes, les performances historiques, les valorisations et les besoins en capitaux restants. Cela réduit le risque lié aux fonds « blind pool », car l'acheteur ne compte pas entièrement sur le gestionnaire pour trouver de nouveaux investissements à l'avenir.

Les portefeuilles bien rodés peuvent également permettre un remboursement plus rapide du capital. Étant donné qu’une partie de la durée de vie du fonds est déjà écoulée, l’acquéreur peut éviter la phase initiale au cours de laquelle les frais et les investissements génèrent des flux de trésorerie négatifs avant que les sorties ne commencent. Cela peut raccourcir la courbe en J traditionnelle du capital-investissement.

Une meilleure visibilité ne signifie pas nécessairement une réduction des risques dans tous les cas. Les meilleures entreprises ont peut-être déjà été vendues, laissant un portefeuille d'actifs qui nécessitent davantage de temps ou de capitaux. Les valorisations annoncées peuvent s'avérer optimistes, et le rendement futur pourrait dépendre fortement d'une éventuelle reprise des marchés des acquisitions.

Les acheteurs doivent examiner attentivement plusieurs points :

• La qualité des actifs restants. Les performances au niveau du fonds peuvent masquer des différences substantielles entre les différentes sociétés.
• Engagements non financés. Le prix d'achat ne correspond pas au coût total lorsque l'acheteur doit apporter des fonds supplémentaires par la suite.
• Hypothèses de sortie. Les rendements prévisionnels attractifs peuvent dépendre d'une cession rapide ou de multiples de valorisation qui ne peuvent être atteints dans les conditions actuelles.
• Primes versées aux cadres. Dans les opérations menées par un GP, les modalités d'investissement et de rémunération du gestionnaire doivent refléter une convergence significative de leurs intérêts.
• Concentration du portefeuille. Un portefeuille diversifié de participations dans des fonds comporte des risques différents de ceux d'une structure de continuation détenant une seule société.
• Modalités de financement. Les paiements différés, l'effet de levier et l'exposition au risque de change peuvent accroître les rendements tout en introduisant une volatilité supplémentaire.

Le terme « secondaire » décrit la manière dont la participation a été acquise, et ne correspond pas à une catégorie de risque bien définie. Un portefeuille de rachats diversifié et plus ancien peut se comporter de manière très différente d'un fonds de continuation technologique axé sur un seul actif.

La technologie réduit les frictions, mais ne peut pas créer d'acheteurs

Les plateformes numériques se sont efforcées d'améliorer le marché secondaire en organisant la documentation, en mettant en relation les contreparties et en normalisant les processus de transaction. Des prestataires tels que Palico et Nasdaq Private Market ont mis au point des systèmes permettant le transfert de participations dans des fonds privés et des sociétés non cotées.

Ces plateformes permettent de réduire les coûts administratifs, notamment pour les transactions de faible montant dont la gestion ne serait autrement pas rentable pour les conseillers. Elles facilitent la vérification de l'éligibilité des investisseurs, la diffusion des documents, les offres d'achat et le règlement.

La technologie ne supprime pas les obstacles structurels aux transactions sur le marché privé. Les transferts de fonds peuvent nécessiter l'accord du commandité, tandis que les acheteurs doivent avoir accès à des informations confidentielles et à des documents juridiques. Le traitement fiscal peut varier en fonction de l'investisseur et de la juridiction, ce qui rend difficile une standardisation complète des transactions.

Une plateforme ne peut pas non plus garantir la liquidité. Un vendeur a toujours besoin d'un acheteur prêt à acquérir l'actif au prix convenu. L'infrastructure numérique peut rendre une transaction plus efficace, mais elle ne peut pas créer de la demande pour un fonds peu attractif ni lever les incertitudes quant aux valorisations sous-jacentes.

Un apport de capitaux plus important modifie l'équilibre du marché

Le montant des capitaux levés pour les stratégies secondaires a considérablement augmenté. Selon Bain, les fonds secondaires ont levé $102 milliards en 2024, portant les actifs sous gestion de cette stratégie à environ $601 milliards. Le fonds de $30 milliards d’Ardian, annoncé début 2025, était à ce moment-là le plus important fonds dédié aux investissements secondaires jamais levé.

Les fonds de grande taille permettent aux gestionnaires d'acquérir des portefeuilles qui auraient auparavant nécessité plusieurs acheteurs. Ils confèrent également une crédibilité aux vendeurs institutionnels qui envisagent des opérations complexes impliquant plusieurs gestionnaires et plusieurs classes d'actifs.

Un afflux de capitaux de la part des acheteurs peut réduire les décotes et améliorer les conditions pour les vendeurs. Cela est positif pour les institutions en quête de liquidité, mais cela réduit les rendements faciles dont bénéficiaient historiquement les spécialistes du marché secondaire qui achetaient des actifs à bas prix auprès de propriétaires en difficulté.

À mesure que la concurrence s'intensifie sur les prix, les acheteurs s'appuient davantage sur la croissance de l'entreprise, une évaluation précise des risques et la réussite des sorties d'investissement. La stratégie consiste désormais moins à acquérir de vastes portefeuilles à des remises automatiques qu'à sélectionner des actifs spécifiques et à structurer soigneusement les transactions.

Le secteur de la gestion de fortune privée apporte également davantage de capitaux aux fonds secondaires par le biais de structures « evergreen » et semi-liquides. Ces produits peuvent permettre aux investisseurs particuliers d’accéder à des portefeuilles éprouvés sur les marchés privés, mais ils créent un risque de décalage lorsque les investisseurs s’attendent à des rachats périodiques alors que les véhicules concernés détiennent des actifs qui ne peuvent être vendus rapidement.

Les gestionnaires doivent disposer de réserves de liquidités suffisantes, de lignes de crédit ou de limites de rachat. Le fait qu'un produit offre une liquidité régulière ne signifie pas pour autant que les participations en capital-investissement sous-jacentes soient elles-mêmes devenues liquides.

Les marchés secondaires transfèrent la liquidité plutôt que de la créer

Le marché secondaire est souvent présenté comme une solution au problème de liquidité du capital-investissement. Plus précisément, il permet de redistribuer la liquidité entre des investisseurs ayant des besoins et des horizons temporels différents.

Lorsqu'un commanditaire cède sa participation dans un fonds, l'acquéreur verse des liquidités et prend en charge l'exposition résiduelle. Lorsqu'un fonds de continuation acquiert une société, certains investisseurs se retirent tandis que de nouveaux investisseurs engagent des capitaux. L'opération modifie l'identité de celui qui supporte le risque, mais elle ne génère pas nécessairement de liquidités provenant de l'activité sous-jacente.

Ce transfert présente un intérêt économique. Un fonds de pension confronté à des contraintes d'allocation devrait pouvoir vendre ses actifs à un investisseur disposant de capitaux à plus long terme. Un family office à la recherche d'une exposition mûre pourrait préférer acquérir un portefeuille déjà constitué plutôt que de s'engager dans un fonds qui n'a pas encore sélectionné ses placements.

Le système reste tributaire de réalisations futures. Les acquéreurs secondaires s'attendent à ce que les sociétés en portefeuille soient cédées, introduites en bourse ou génèrent des liquidités distribuables. Si les actifs continuent de circuler entre des entités privées sans parvenir à des acquéreurs externes, le secteur risque de repousser, plutôt que de résoudre, ses problèmes d'évaluation et de distribution.

Les opérations de prolongation ne doivent donc pas toujours être considérées comme équivalentes à des sorties classiques. Elles apportent de la liquidité à certains participants, mais la valeur finale de l'entreprise doit encore être confirmée par une vente future ou par une génération durable de trésorerie.

Ce que les investisseurs devraient examiner

Les commanditaires qui envisagent une cession secondaire doivent tout d'abord définir leur objectif. Une opération visant à répondre à un besoin temporaire de liquidités nécessite une approche différente de celle d'un programme destiné à écarter des gestionnaires indésirables ou à restructurer l'ensemble d'un portefeuille sur le marché privé.

La vente d'un vaste portefeuille peut générer une liquidité importante, mais nécessite d'y inclure des titres attractifs aux côtés de positions plus faibles. Une vente sélective permet de conserver les actifs les plus solides, même si les acheteurs peuvent exiger des décotes plus importantes ou refuser de faire une offre.

Les vendeurs doivent tenir compte des éléments suivants :

• si la décote attendue est justifiée par la valeur de la liquidité immédiate ;
• quels engagements non financés seront transférés à l'acheteur ;
• les conséquences fiscales de la cession ;
• l'impact de cette vente sur les relations avec les responsables ;
• si le portefeuille reste correctement diversifié par la suite.

Les acheteurs doivent vérifier les hypothèses sur lesquelles reposent les valorisations communiquées et les rendements prévus. Dans le cadre d'opérations de reprise, ils doivent également s'assurer du caractère équitable de la procédure et vérifier si les investisseurs existants ont réellement eu le choix.

Pour les family offices ne disposant pas d'équipes spécialisées dans les marchés privés, il peut s'avérer plus judicieux de se tourner vers des fonds secondaires spécialisés plutôt que de participer directement à des opérations individuelles. L'évaluation des participations dans des fonds nécessite en effet l'accès à des données confidentielles, une expertise juridique et la capacité d'analyser des entreprises dont les informations financières ne sont pas accessibles au public.

Les commandités doivent prendre conscience que la qualité du processus influe sur la confiance à long terme des investisseurs. Les commanditaires existants ont besoin d'informations suffisantes et de temps pour comparer la vente de leur participation à son renouvellement. Une opération qui semble viser principalement à préserver les commissions peut nuire aux relations en matière de levée de fonds, même si elle respecte les exigences formelles.

Un marché permanent fait l'objet d'une surveillance accrue

Les opérations secondaires devraient continuer à occuper une place importante dans le secteur des infrastructures du capital-investissement au cours des trois à cinq prochaines années. L'activité record enregistrée en 2025 a démontré que des volumes de transactions annuels supérieurs à $200 milliards sont possibles, même si les montants futurs dépendront des prix, des levées de fonds et du rythme des sorties classiques.

Les opérations menées par des LP devraient devenir un outil de gestion de portefeuille de plus en plus courant. La stigmatisation qui pesait autrefois sur les ventes secondaires s'estompe, les fonds de pension, les investisseurs souverains, les fonds de dotation et les family offices intervenant désormais régulièrement des deux côtés des transactions.

Les opérations menées par des GP feront l'objet d'un examen plus minutieux, car les conflits d'intérêts qu'elles soulèvent sont plus directs. Les investisseurs et les régulateurs exigeront probablement des procédures d'évaluation plus claires, une plus grande transparence et des processus d'élection plus équitables. Les gestionnaires qui respecteront ces normes pourront mettre en place des structures de continuation comme option durable, tandis que les opérations mal gérées risquent de se heurter à une certaine résistance.

Le marché s'étend également au-delà des fonds de rachat traditionnels. Les investissements dans le crédit privé, les infrastructures, l'immobilier et le capital-risque sont de plus en plus courants dans les portefeuilles secondaires. Chaque classe d'actifs soulève des considérations différentes en matière de flux de trésorerie, d'évaluation et de liquidité.

Une reprise des fusions, acquisitions et introductions en bourse n'affaiblirait pas nécessairement le marché. Des sorties plus importantes pourraient renforcer la confiance dans les valorisations et générer davantage de liquidités disponibles pour l'investissement, même si elles risqueraient de réduire l'urgence de certaines ventes. Les opérations secondaires sont désormais trop intégrées à la gestion de portefeuille pour disparaître lorsque les transactions classiques reprennent de l'ampleur.

Même un marché arrivé à maturité doit encore faire face à la valeur finale

Les opérations secondaires sur les fonds de capital-investissement offrent désormais aux institutions des possibilités qui étaient pour l'essentiel inexistantes il y a vingt ans. Elles permettent aux investisseurs de modifier la composition de leur portefeuille, offrent aux gestionnaires de fonds une alternative lorsque certains actifs nécessitent davantage de temps et donnent aux acheteurs accès à des portefeuilles matures dont les sociétés sont déjà bien connues.

Cette croissance ne signifie pas pour autant que le capital-investissement ait résolu son problème de liquidité. Une opération secondaire permet à une partie de se désengager en faisant entrer un autre investisseur, tandis que la société sous-jacente reste souvent invendue. Le rendement final dépend toujours des performances opérationnelles et du prix finalement payé par un acquéreur externe.

Les investissements secondaires les plus solides seront donc ceux qui reposeront sur une analyse rigoureuse, plutôt que sur l'hypothèse selon laquelle toute participation à prix réduit dans un fonds de capital-investissement représente une opportunité. À mesure que les capitaux se bousculent pour conclure des opérations et que les fonds de continuation occupent une part croissante de l'activité, la gouvernance et la sélection des actifs prendront de plus en plus d'importance.

Les marchés secondaires ne sont plus réservés aux vendeurs en difficulté. Ils font désormais partie intégrante du financement sur le marché privé. Leur crédibilité dépendra de leur capacité à offrir une flexibilité transparente et à des prix équitables, plutôt que de se contenter de repousser le moment où des évaluations délicates devront être mises à l'épreuve.