Por qué las «family offices» se están replanteando su asignación de activos a largo plazo
Familia Estas oficinas están diseñadas para pensar más allá del próximo trimestre, del próximo ciclo de mercado y, a menudo, de la próxima generación. Su asignación estratégica de activos suele modificarse con cautela, ya que refleja algo más que una visión de inversión: respalda la liquidez familiar, las estructuras de propiedad, los planes de sucesión, la filantropía y la capacidad de resistir períodos de tensión en los mercados.
Por ello, resulta llamativo que un gran número de ellas empiecen a revisar su estrategia a largo plazo al mismo tiempo. Según una encuesta reciente realizada a 307 family offices que gestionan más de 600 000 millones de euros, el 60 % tiene previsto ajustar al menos parte de su estrategia de inversión. La presión no proviene tanto de una previsión de mercado concreta como de la acumulación de riesgos que ya no encajan cómodamente en los supuestos tradicionales sobre divisas, jurisdicciones y diversificación geográfica.
La guerra, las restricciones comerciales, la fragmentación política y la evolución de la confianza en el dólar estadounidense están obligando a las familias a plantearse si una cartera diseñada para la década anterior sigue siendo adecuada para la próxima. Al mismo tiempo, la inteligencia artificial, los mercados privados y las infraestructuras siguen ofreciendo oportunidades muy atractivas, por lo que una retirada total del riesgo no resulta ni práctica ni necesariamente deseable.
La tarea relevante no consiste en seguir las decisiones de inversión de otras family offices, sino en determinar cuándo se justifica un cambio estratégico, qué riesgos requieren realmente medidas estructurales y en qué casos una diversificación aparentemente prudente puede generar nuevas complejidades.
Una revisión estratégica es diferente de una reacción del mercado
Una family office puede ajustar periódicamente las ponderaciones de su cartera sin modificar su estrategia subyacente. Puede reducir una posición en renta variable tras una fuerte subida, aumentar la liquidez ante una necesidad de liquidez prevista o aprovechar una oportunidad temporal en el mercado de crédito. Se trata de decisiones tácticas que se toman dentro de un marco de inversión establecido.
Un cambio estratégico va más allá. Puede modificar la exposición a largo plazo de la familia a una región, una divisa o una clase de activos, revisar la proporción destinada a los mercados privados o redefinir la cantidad de liquidez que debe mantenerse disponible. Estas decisiones afectan a la cartera durante años y pueden requerir cambios en las estructuras de gobernanza, información, custodia y jurídicas.
Esta distinción es importante porque, a menudo, los periodos de incertidumbre hacen que las preocupaciones tácticas parezcan estructurales. La caída de una moneda, una crisis geopolítica o el rendimiento decepcionante de una clase de activos pueden generar presión para dar una respuesta decisiva, incluso cuando el horizonte de inversión original de la familia se mantiene intacto.
Antes de modificar la asignación a largo plazo, el comité de inversiones debería determinar qué es lo que realmente ha cambiado. ¿Se ha deteriorado de forma permanente la rentabilidad esperada de una clase de activos? ¿Se ha vuelto incompatible la exposición a una divisa con el gasto futuro? ¿Ha cambiado el perfil de liquidez de la familia? ¿O el ajuste propuesto es, principalmente, una respuesta a la volatilidad reciente?
Una estrategia debe adaptarse cuando cambian los supuestos en los que se basa, y no simplemente porque los mercados se hayan vuelto inestables.
El riesgo geopolítico está entrando directamente en la cartera
Antes, el riesgo geopolítico se abordaba principalmente como una fuente de volatilidad temporal en los mercados. En la actualidad, afecta al capital a través de sanciones, controles a la exportación, aranceles, transacciones bloqueadas, interrupciones en las cadenas de suministro y restricciones a la propiedad.
Un activo puede seguir siendo económicamente atractivo, aunque resulte difícil mantenerlo, transferirlo o valorarlo. Una empresa de la cartera puede perder el acceso a un mercado clave. Una relación bancaria puede dejar de ser viable para un miembro de la familia que tenga vínculos con una jurisdicción concreta. Una estructura de inversión que pareciera eficiente en condiciones normales puede resultar lenta o poco flexible durante una crisis.
Esto cambia el objetivo de la diversificación. Distribuir el capital entre varios países ya no es suficiente si los activos dependen de las mismas alianzas políticas, sistemas de pago o cadenas de suministro.
Las oficinas familiares deberían analizar la exposición geográfica en varios niveles. El país en el que cotiza un valor puede revelar muy poco sobre dónde obtiene la empresa sus ingresos, de dónde se abastece de componentes o dónde tiene sus activos de producción. Un grupo industrial europeo puede depender en gran medida de la demanda china, mientras que una empresa tecnológica estadounidense puede basarse en la fabricación asiática. Por lo tanto, varias participaciones aparentemente internacionales pueden conllevar el mismo riesgo geopolítico.
Los activos privados requieren un análisis especialmente minucioso, ya que no es posible desinvertir en ellos rápidamente. Un proyecto de infraestructuras, una participación directa en una empresa o un fondo de capital riesgo pueden seguir expuestos a cambios normativos durante una década o más.
La respuesta no tiene por qué consistir en una retirada hacia activos nacionales. Concentrar el capital en el mercado nacional de la familia puede generar sus propias vulnerabilidades. El objetivo es comprender qué acontecimientos políticos podrían afectar a varias participaciones al mismo tiempo y si la cartera cuenta con la flexibilidad suficiente para responder.
La cuestión del dólar es, en realidad, una cuestión de balance
La creciente cautela respecto al dólar estadounidense no implica que las family offices esperen que este pierda su papel como principal moneda de reserva mundial en un futuro próximo. La preocupación más inmediata es si las carteras han acumulado una exposición al dólar mayor de la que justifican las obligaciones de la familia.
Estados Unidos sigue siendo el mercado de inversión más grande y con mayor profundidad, y muchas de las empresas líderes a nivel mundial cotizan allí. Por lo tanto, incluso una cartera diversificada a nivel mundial puede acabar estando muy orientada al dólar a través de acciones, fondos privados, efectivo e inversiones alternativas.
La cuestión cobra mayor importancia cuando los gastos, los impuestos y las futuras distribuciones de la familia se expresan en su mayor parte en euros, francos suizos u otra moneda. Un desajuste entre activos y pasivos puede generar volatilidad en unos compromisos que, en principio, debían mantenerse estables.
La exposición al riesgo cambiario debe evaluarse en el conjunto del balance, y no título por título. Una familia puede poseer activos en Estados Unidos, pero también percibir ingresos en dólares, financiar gastos de educación o inmobiliarios en Estados Unidos o tener deuda denominada en dólares. Estas exposiciones pueden compensarse entre sí.
La cobertura puede reducir la volatilidad no deseada, pero conlleva costes y requiere una gestión activa. Una cobertura permanente también puede hacer que se pierdan beneficios cuando la divisa extranjera se aprecia. La estrategia adecuada depende de la finalidad del capital, del momento en que se prevean las retiradas de fondos y de la tolerancia de la familia ante las fluctuaciones cambiarias.
Diversificar en francos suizos o en euros puede resultar conveniente para algunas familias, pero la diversificación de divisas no se consigue simplemente abriendo varias cuentas. Es necesario tener en cuenta de forma conjunta los activos, los pasivos y las necesidades de flujo de caja.
Reducir la exposición en EE. UU. no significa abandonar el mercado estadounidense
La preocupación por la concentración en Estados Unidos puede estar justificada, incluso cuando las perspectivas de inversión de las empresas estadounidenses siguen siendo sólidas.
El mercado estadounidense ofrece profundidad, liquidez, capacidad emprendedora y acceso a muchas de las empresas que están marcando el rumbo de la inteligencia artificial, la sanidad y la tecnología avanzada. Prescindir por completo de él supondría perder una parte sustancial del conjunto de oportunidades a nivel mundial.
Una pregunta más útil es si la cartera depende en exceso de una única fuente de crecimiento, de un único régimen de valoración o de una única moneda.
Las familias pueden reducir su concentración sin renunciar a sus activos en EE. UU. Pueden ampliar su exposición más allá de los principales grupos tecnológicos que cotizan en bolsa, aumentar las asignaciones a Europa o Asia, incorporar infraestructuras y crédito privado, o recurrir a gestores especializados para acceder a sectores poco representados en los índices públicos.
La calidad de la alternativa es importante. Retirar capital de Estados Unidos únicamente porque su peso parece elevado puede llevar a los inversores a activos menos atractivos, a una gobernanza más débil o a una menor liquidez. El equilibrio geográfico no debe perseguirse a costa de la disciplina de inversión.
Los mercados europeos pueden ofrecer oportunidades en los sectores de la tecnología industrial, la sanidad, las infraestructuras y determinadas empresas privadas. Asia permite acceder a diferentes tendencias demográficas, industriales y de consumo. Ninguna de las dos regiones está exenta de riesgos políticos, cambiarios o de gobernanza.
La diversificación estratégica requiere una razón clara para cada asignación, y no un objetivo numérico que trate a todas las regiones como si fueran intercambiables.
La inteligencia artificial se está convirtiendo en un tema de cartera, no en una operación aislada
Muchas oficinas familiares prevén que la inteligencia artificial transforme gran parte de la economía, aunque se muestran cautelosas respecto a las valoraciones de las empresas tecnológicas más destacadas. Esto no tiene por qué ser una contradicción.
Una tecnología transformadora puede generar un valor económico significativo sin que todas las empresas relacionadas con ella se conviertan en inversiones exitosas. Internet cambió el mundo de los negocios a nivel mundial, pero muchas empresas de Internet fracasaron. Es probable que esta misma distinción se aplique a la inteligencia artificial.
La oportunidad de inversión va más allá de los desarrolladores de modelos y los fabricantes de semiconductores. Los centros de datos necesitan electricidad, sistemas de refrigeración, inmuebles e infraestructura de red. Las empresas necesitan ciberseguridad, software especializado y herramientas que permitan a los sistemas de IA trabajar con datos internos. Las empresas industriales pueden utilizar la IA para mejorar el mantenimiento, la logística y la producción.
Este enfoque más amplio puede reducir la dependencia de un pequeño grupo de empresas que cotizan en bolsa, aunque no elimina la concentración temática. Una cartera que incluya equipos de redes eléctricas, inmuebles destinados a centros de datos, semiconductores y software en la nube puede abarcar varios sectores, sin dejar de depender de la continuidad de la inversión en inteligencia artificial.
Las family offices con experiencia en la gestión de empresas operativas pueden tener una ventaja a la hora de identificar a los beneficiarios indirectos. Pueden evaluar si un proveedor de software resuelve un problema comercial real, si una empresa industrial puede convertir la inteligencia artificial en ganancias de productividad o si un proyecto de infraestructuras cuenta con una demanda creíble a largo plazo.
El riesgo radica en permitir que el entusiasmo por un tema concreto prevalezca sobre la valoración y la construcción de la cartera. La inteligencia artificial puede ser lo suficientemente importante como para justificar una asignación específica, pero no todas las exposiciones pertenecen a la misma categoría de riesgo. Las acciones cotizadas, las inversiones de capital riesgo y los activos de infraestructuras presentan perfiles de liquidez y rentabilidad muy diferentes.
Los mercados privados necesitan una prueba de liquidez
Los mercados privados siguen resultando atractivos para muchas oficinas familiares, ya que ofrecen acceso a empresas, crédito e infraestructuras a las que no se puede acceder a través de las bolsas públicas. Las familias con tradición emprendedora también pueden sentirse cómodas a la hora de evaluar inversiones directas y aceptar períodos de tenencia prolongados.
Este atractivo puede ocultar un riesgo estructural. El capital riesgo, el crédito privado, el sector inmobiliario y las infraestructuras pueden ser clases de activos diferentes, pero comparten una característica importante: no siempre es posible liquidar el capital cuando la familia lo necesita.
Una cartera puede parecer diversificada, aunque una gran parte de su valor siga dependiendo de las valoraciones establecidas por los gestores y de las salidas, que están condicionadas por las condiciones externas del mercado. En períodos difíciles, las distribuciones pueden ralentizarse, al tiempo que continúan las solicitudes de aportación de capital.
Por lo tanto, la asignación estratégica debería someterse a prueba en función de varios escenarios de liquidez. ¿Cuánto capital podría ser necesario durante los próximos tres años? ¿Qué compromisos son contractuales? ¿Qué ocurriría si las distribuciones del mercado privado se mantuvieran por debajo de las expectativas? ¿Podría la familia hacer frente a los impuestos, los gastos inmobiliarios, los compromisos filantrópicos o la compra de acciones por parte de un accionista sin tener que vender activos cotizados en un momento desfavorable?
Las familias que poseen una empresa en funcionamiento ya tienen una exposición considerable a activos ilíquidos. Si a ello se suman los fondos privados, las inversiones directas y los inmuebles, el balance general total puede resultar menos flexible de lo que sugiere la cartera de inversiones por sí sola.
La distribución adecuada en el mercado privado depende del patrimonio global de la familia, y no del porcentaje que utilicen otras oficinas familiares.
Las infraestructuras pueden ofrecer diversificación, pero no simplicidad
El sector de las infraestructuras ha ganado atractivo a medida que las familias buscan activos vinculados a tendencias a largo plazo, como la electrificación, la digitalización, la renovación del transporte y la seguridad energética. Estas inversiones pueden generar flujos de caja contractuales o regulados y su comportamiento puede diferir del de las acciones cotizadas.
Además, plantean riesgos políticos y operativos complejos.
La rentabilidad puede depender de la normativa, la contratación pública, los costes de financiación y la oposición local. Un proyecto puede contar con ingresos indexados a la inflación, pero aun así verse afectado por sobrecostes en la construcción o cambios en la política gubernamental. La infraestructura digital puede parecer atractiva desde el punto de vista estructural, mientras que la escasez de electricidad o las restricciones urbanísticas retrasan su desarrollo.
Las familias deben distinguir entre activos operativos consolidados y proyectos de desarrollo. Los primeros pueden ofrecer flujos de caja más predecibles, mientras que los segundos pueden generar una mayor rentabilidad, aunque con un riesgo de ejecución considerablemente mayor.
Las infraestructuras no deben considerarse como una categoría defensiva homogénea. Una autopista de peaje, un proyecto de energías renovables, un centro de datos y una red de telecomunicaciones presentan factores que impulsan la demanda y riesgos normativos distintos.
La oficina familiar también necesita los conocimientos necesarios para evaluar la calidad de los gestores, las garantías contractuales y la coherencia entre las condiciones del fondo y los activos subyacentes. Las inversiones a largo plazo mantenidas a través de estructuras a corto plazo o con un alto nivel de apalancamiento pueden generar una presión que se podría evitar.
La liquidez ha recuperado su valor estratégico
Durante gran parte del periodo de tipos de interés bajos, mantener una cantidad considerable de efectivo conllevaba un coste de oportunidad evidente. Se animaba a las oficinas familiares a mantener todo su capital invertido y a recurrir a líneas de crédito para satisfacer necesidades temporales.
El aumento de los rendimientos y la mayor incertidumbre han cambiado las perspectivas. El efectivo y los bonos de alta calidad y corta duración pueden ahora generar ingresos sin renunciar a la flexibilidad.
La liquidez permite a una familia hacer frente a sus obligaciones sin alterar sus inversiones a largo plazo. Además, ofrece la posibilidad de invertir en momentos en los que las valoraciones resultan más atractivas. Esta flexibilidad resulta especialmente valiosa para carteras con una elevada exposición al mercado privado.
La reserva de liquidez adecuada debe estar en función de los compromisos reales de la familia. Es posible que tenga que cubrir los gastos de funcionamiento, el pago de impuestos, las adquisiciones previstas, las distribuciones de la fundación y las solicitudes de aportación de capital previstas. Un porcentaje genérico resulta menos útil que un calendario de necesidades de tesorería probables y en situaciones de tensión.
Un exceso de liquidez puede mermar la rentabilidad a largo plazo, sobre todo una vez descontada la inflación. Una liquidez insuficiente puede obligar a vender precisamente en el momento menos oportuno.
Por lo tanto, una family office debería definir varios niveles de liquidez: efectivo de acceso inmediato, reservas a corto plazo y activos que puedan venderse en un plazo razonable sin pérdidas significativas. Estos niveles deberían supervisarse en todos los bancos y entidades jurídicas, en lugar de deducirlos a partir de un informe consolidado.
La diversificación entre distintas jurisdicciones genera riesgo operativo
Mantener activos en distintas divisas y jurisdicciones puede reducir la dependencia de un único sistema financiero o político. También puede dar lugar a una presentación de información fragmentada, a estructuras duplicadas y a una supervisión incoherente.
Una familia puede tener carteras en varios bancos, fondos privados gestionados a través de distintos vehículos y propiedades o negocios en varios países. Aunque cada una de estas disposiciones pueda resultar racional por sí sola, la estructura global resulta difícil de supervisar.
La diversificación solo ofrece protección cuando la familia puede verla con claridad. La oficina familiar necesita información consolidada sobre la estructura de propiedad, la liquidez, la exposición fiscal, la concentración de divisas y la concentración de contrapartes. También debe saber quién tiene autoridad para actuar en caso de que un titular quede incapacitado o se interrumpa la comunicación con una jurisdicción.
La diversificación bancaria merece una atención similar. Contar con varias entidades puede reducir la dependencia de una única contraparte, pero también puede dar lugar a un solapamiento de los productos de inversión y a que ningún asesor tenga una visión completa del perfil de riesgo de la familia.
Por lo tanto, la revisión estratégica debería incluir el modelo operativo que sustenta los activos. Una cartera más dispersa geográficamente puede requerir sistemas de datos más sólidos, mandatos más claros y una coordinación más formal entre los asesores.
La complejidad no sustituye a la resiliencia.
La sucesión puede modificar la distribución adecuada
Es posible que una cartera adecuada para un fundador no lo sea para la generación que se espera que la herede.
Es posible que el fundador se sienta cómodo con una propiedad empresarial concentrada, inversiones directas ilíquidas y una gran exposición a una sola región. Los sucesores pueden tener necesidades de gasto, residencias, obligaciones fiscales y actitudes ante el riesgo diferentes. Algunos pueden querer preservar la empresa familiar, mientras que otros prefieren activos financieros diversificados o capital filantrópico.
La política de inversión debería prever estas diferencias antes de que se produzcan cambios en la titularidad.
Solo una minoría de las oficinas familiares utiliza un proceso estructurado para preparar a la próxima generación para su futuro papel. La educación financiera es una parte de esa preparación, pero lo más importante es que los sucesores comprendan el propósito de la cartera y hayan tenido la oportunidad de cuestionarlo.
Es posible que un miembro más joven de la familia no carezca de conocimientos sobre inversiones. Quizás simplemente no esté de acuerdo con los objetivos establecidos por la generación anterior. Entre sus prioridades podrían figurar la sostenibilidad, el emprendimiento directo, una mayor liquidez o una menor exposición al negocio familiar original.
Estos puestos deberían debatirse mientras el fundador pueda explicar los motivos que justifican la estructura actual. De lo contrario, la revisión estratégica podría tener lugar inmediatamente después de la sucesión, cuando la presión emocional y la incertidumbre práctica ya son elevadas.
La cartera debería servir de apoyo a la futura gestión de la familia, y no limitarse a mantener una distribución que solo una generación entendía.
Una revisión estratégica requiere un marco de decisión explícito
Las oficinas familiares pueden evitar cambios impulsivos definiendo qué condiciones justificarían un ajuste en la distribución de activos a largo plazo.
Un análisis estratégico debe partir de los objetivos de la familia: preservación del capital, crecimiento real, repartos, filantropía, propiedad de la empresa y transmisión intergeneracional. Cada objetivo conlleva distintos requisitos en cuanto a rentabilidad, liquidez y riesgo.
A continuación, la familia puede evaluar si la cartera actual sigue ajustándose a dichos requisitos. La concentración debe medirse en función de las divisas, las regiones, los temas, los gestores y las estructuras jurídicas. El análisis debe incluir la sociedad operativa y otros activos ajenos a la cartera financiera.
Los cambios propuestos deben evaluarse en comparación con un escenario base y varios escenarios adversos. Una reducción de la asignación en dólares, por ejemplo, debe analizarse tanto en un contexto de debilidad del dólar como de fortaleza del mismo. Una mayor asignación al mercado privado debe examinarse en situaciones de salidas retrasadas y de solicitudes continuadas de aportación de capital.
La decisión debe especificar qué va a cambiar, por qué, durante qué periodo y cómo se evaluará el éxito. Sin esta documentación, los ajustes estratégicos pueden convertirse en una serie de medidas inconexas cuya justificación original se va olvidando poco a poco.
La gobernanza es tan importante como el análisis de mercado. El comité de inversiones debe saber qué decisiones puede tomar por sí mismo, cuáles requieren la aprobación de la familia y cómo se resolverán los desacuerdos.
El capital a largo plazo sigue necesitando cambios
Un horizonte a largo plazo no significa mantener la misma cartera de forma indefinida. Significa realizar cambios por motivos a largo plazo.
El contexto actual ofrece a las oficinas familiares motivos fundados para revisar su exposición a las divisas, la concentración geopolítica, la liquidez y el papel de los activos privados. No ofrece, sin embargo, una distribución universal que todas las familias deban adoptar.
Reducir la exposición al dólar puede ser adecuado para una familia europea con obligaciones denominadas en euros y una exposición excesiva a Estados Unidos. Sin embargo, puede no serlo para una familia cuyos negocios, propiedades y gastos futuros se concentren en gran medida en Estados Unidos. La inversión en infraestructuras puede aportar una valiosa diversificación a una cartera, mientras que para otra puede suponer un exceso de iliquidez.
Por lo tanto, la lección más útil que se puede extraer del actual cambio estratégico no es hacia dónde están trasladando su dinero otras family offices, sino que ya no se pueden dar por sentadas las suposiciones sobre la estabilidad monetaria, el acceso a las jurisdicciones y la liquidez de las carteras.
Una «family office» se caracteriza por su perspectiva a largo plazo, que le permite distinguir entre el ruido temporal del mercado y los cambios estructurales. Cuando la estructura de la familia, sus obligaciones o el entorno de inversión han cambiado de verdad, negarse a adaptarse puede convertirse en la decisión más arriesgada.
