Les familles internationales acceptent depuis longtemps l’exposition au risque de change comme une conséquence naturelle des portefeuilles internationaux. Une famille peut détenir des actions américaines, des biens immobiliers européens, des comptes bancaires suisses et des investissements privés répartis dans plusieurs juridictions, tout en évaluant son patrimoine dans une devise principale, en s’appuyant sur la diversification et des horizons d’investissement à long terme pour absorber une grande partie des fluctuations entre ces différentes devises. La montée de l’incertitude autour des taux de change incite les family offices à se demander si cette hypothèse reste adaptée aux engagements que leurs portefeuilles doivent, en fin de compte, financer.

Le risque de change devient plus facile à comprendre lorsque l'on part des dépenses de la famille plutôt que de ses actifs. Une famille vivant principalement en Suisse peut régler ses dépenses courantes, ses salaires et ses impôts en francs suisses, même si une grande partie de son portefeuille d'investissement est libellée en dollars. Si le dollar s'affaiblit considérablement, le pouvoir d'achat local de ces investissements diminue, que les titres sous-jacents aient enregistré de bons résultats sur leur marché national ou non.

Les familles possédant plusieurs résidences sont confrontées à une situation plus complexe, car elles peuvent avoir des engagements financiers importants dans plusieurs devises. L'entretien d'un bien immobilier en France, les frais de scolarité au Royaume-Uni et les engagements professionnels aux États-Unis génèrent des flux de dépenses distincts, tandis que les actifs d'investissement peuvent se trouver ailleurs encore. Le fait de désigner une devise comme devise de référence pour la famille simplifie donc la déclaration sans pour autant refléter fidèlement son exposition économique.

Les family offices peuvent commencer par répertorier leurs engagements en fonction de la devise et de l'horizon temporel. Les dépenses à court terme exigent davantage de certitude, car la famille ne peut pas reporter le paiement des impôts ou des frais immobiliers simplement en raison d'une évolution défavorable du taux de change, tandis que les actifs destinés à la prochaine génération peuvent supporter des fluctuations de change bien plus importantes.

Les réserves de trésorerie peuvent refléter cette structure. Plutôt que de détenir l’intégralité de ses liquidités dans une seule devise et de les convertir chaque fois que des dépenses surviennent, un bureau peut constituer des réserves opérationnelles adaptées à ses dépenses prévisibles. Cette approche permet de réduire les opérations de change répétées tout en garantissant que les passifs à court terme ne dépendent pas inutilement des fluctuations du marché.

Les portefeuilles d'investissement nécessitent une prise de décision plus nuancée, car l'exposition au risque de change peut contribuer à la diversification. La couverture de chaque actif étranger par rapport à la devise de référence élimine certes une source de volatilité, mais entraîne des coûts de couverture et peut anéantir les gains lorsque la devise nationale s'affaiblit. La couverture appropriée dépend donc du rôle joué par l'actif plutôt que d'une préférence générale pour ou contre le risque de change.

Les titres à revenu fixe constituent souvent l'argument le plus convaincant en faveur de la couverture, car les investisseurs détiennent des obligations en partie pour stabiliser leurs portefeuilles. Un rendement obligataire relativement modeste peut être éclipsé par une forte fluctuation des taux de change, transformant ainsi une allocation a priori défensive en une source importante de volatilité. Les investisseurs en actions peuvent tolérer une exposition non couverte plus importante, car les rendements attendus à long terme sont plus élevés et les entreprises sous-jacentes réalisent elles-mêmes fréquemment des revenus dans plusieurs devises.

Les marchés privés compliquent la gestion des risques de change, car les flux de trésorerie sont irréguliers. Un fonds de capital-investissement peut appeler des capitaux sur plusieurs années et les restituer de manière imprévisible lors des sorties d’investissement, ce qui rend l’alignement des couvertures de change plus difficile que pour un portefeuille coté dont la valeur est observable en continu. Les family offices doivent trouver un équilibre entre leur volonté de se protéger contre le risque et le risque lié au maintien de couvertures dont le calendrier ne correspond plus à celui de l’investissement sous-jacent.

L'immobilier crée un autre lien naturel entre l'actif et le passif. Une famille qui possède une résidence en France et qui prévoit des dépenses régulières libellées en euros dispose déjà à la fois d'un actif et de charges futures en euros, ce qui réduit la nécessité de considérer la valeur de ce bien immobilier comme une exposition isolée à une devise étrangère. L'examen du bilan familial dans son ensemble peut donc conduire à des décisions de couverture différentes de celles qui résulteraient d'une analyse séparée de chaque placement.

Le recours à l'emprunt ouvre de nouvelles perspectives, car une dette libellée dans la même devise qu'un actif peut constituer une couverture naturelle partielle. Les familles internationales ont parfois recours au crédit de manière stratégique dans le cadre de leurs biens immobiliers, de leurs entreprises ou de leurs portefeuilles d'investissement ; toutefois, en raison des écarts de taux d'intérêt et du risque de refinancement, la correspondance des devises ne suffit pas à elle seule à déterminer si un emprunt est économiquement justifié.

Le dollar américain mérite une attention particulière car il occupe une place exceptionnellement importante dans les portefeuilles mondiaux. Les ménages résidant hors des États-Unis détiennent souvent une exposition importante au dollar via des actions, les marchés privés et des liquidités, même si une part relativement faible de leurs dépenses est libellée en dollars. Une période de plus grande incertitude autour de cette devise n’affecte donc pas seulement les opérations de change ; elle peut modifier le pouvoir d’achat d’une grande partie de la fortune diversifiée à l’international.

Stratégique diversification ne nécessite pas de faire des prévisions sur l'évolution des cours. Un family office n'a pas besoin de prédire avec précision à quel cours le dollar, l'euro ou le franc suisse s'échangera l'année prochaine pour reconnaître qu'une dépendance excessive à l'égard d'une seule devise engendre un risque de concentration. Il peut au contraire aligner une partie de son portefeuille sur ses engagements connus, tout en conservant une diversification internationale pour ses actifs à plus long terme.

Les systèmes de reporting doivent mettre en évidence cette exposition. Un portefeuille consolidé peut présenter la répartition géographique sans distinguer clairement la devise dans laquelle les actifs sont économiquement sensibles, tandis que les multinationales peuvent compliquer le tableau car leur devise de cotation diffère des devises dans lesquelles elles réalisent leur chiffre d’affaires. Une précision parfaite n’est pas réaliste, mais un family office doit suffisamment bien comprendre les principales expositions pour savoir quelles fluctuations des taux de change modifieraient de manière significative le pouvoir d’achat.

La gestion des devises s'inscrit donc dans le cadre de l'allocation stratégique des actifs, plutôt que comme une approche tactique ajoutée a posteriori, une fois les décisions d'investissement prises. Les familles internationales détiennent des actifs à l'étranger parce que la diversification, les opportunités et leur situation personnelle l'exigent ; leurs portefeuilles doivent donc tenir compte des devises dans lesquelles ces actifs serviront, à terme, à financer leur vie quotidienne.