Wenn die Währungsdiversifizierung den Familienvermögenschutz nicht mehr gewährleistet

Internationale Familien halten häufig Vermögenswerte in mehreren Währungen und gehen davon aus, dass die Streuung das Risiko verringert. Ihre Portfolios können US-Aktien, auf Euro lautende private Fonds, Schweizer Immobilien, Ausgaben in Pfund Sterling sowie Geschäftseinnahmen aus Märkten in Asien oder dem Nahen Osten umfassen. Jede Position erscheint für sich betrachtet diversifiziert, doch die Gesamtbilanz kann ein weitaus größeres Währungsrisiko bergen, als die Familie beabsichtigt.

Banken verstärken diesen Eindruck noch, da jedes Institut sein eigenes Mandat in Bezug auf eine ausgewählte Basiswährung ausweist. So kann eine Bank ein ausgewogenes Portfolio in Schweizer Franken ausweisen, während eine andere eine Euro-Strategie mit ähnlichen zugrunde liegenden Beständen präsentiert. Treuhänder, Holdinggesellschaften und Familienmitglieder können zudem separate Konten unterhalten, deren vollständiger Umfang keinem Berater bekannt ist.

Eine Währungsdiversifizierung schützt das Vermögen nur dann, wenn die Familie versteht, welche Währungen ihre zukünftigen Verpflichtungen absichern und welche Währungsrisiken sich unbeabsichtigt durch Investitionen, Kreditaufnahmen und rechtliche Strukturen ergeben. Ohne diese Unterscheidung können mehrere Währungen zu mehr Komplexität führen, ohne einen sinnvollen Schutz zu bieten.

Eine Familie hat selten nur eine einzige echte Basiswährung

Banken benötigen eine Basiswährung, um die Geschäftsentwicklung zu berechnen und Abschlüsse zu erstellen, doch eine internationale Familie kann im Alltag mehrere Währungen verwenden.

Eltern leben möglicherweise in der Schweiz und berechnen ihre Ausgaben in Franken, während ihre erwachsenen Kinder in London und New York wohnen. Ein Familienunternehmen erzielt möglicherweise den Großteil seines Umsatzes in Euro, obwohl seine Lieferanten in Dollar abrechnen. Eine Stiftung vergibt möglicherweise Fördermittel in mehreren europäischen Ländern, und Fonds am privaten Kapitalmarkt fordern möglicherweise Kapital in Währungen ein, die sich von den liquiden Reserven der Familie unterscheiden.

Eine Berichtswährung in Schweizer Franken bedeutet nicht, dass jedes Vermögen zu einer Anlage in Schweizer Franken wird. Es werden lediglich die Werte zu Verwaltungszwecken in eine einheitliche Einheit umgerechnet.

Family Offices sollten die Währungen ermitteln, die bestimmte wirtschaftliche Funktionen erfüllen. Aktuelle Lebenshaltungskosten, Steuern, Immobilienausgaben, Bildung, gemeinnützige Zwecke, Schuldendienst und Verpflichtungen auf dem privaten Markt stellen jeweils unterschiedliche Anforderungen. Einige Verbindlichkeiten erstrecken sich über Jahrzehnte, während andere bereits innerhalb weniger Monate entstehen können.

Die Familie kann so die notwendigen Währungsbestände von ihren Anlagepositionen trennen. Eine für eine Immobilienrenovierung vorgesehene Euro-Reserve dient einem anderen Zweck als eine ungesicherte Position, die eingegangen wurde, weil ein Portfoliomanager mit einer Aufwertung des Euro rechnet.

Mehrere Banken können eine große Position verschleiern

Familien beauftragen häufig mehrere Banken, um die Verwahrung, die Beratung und das Gegenparteirisiko zu streuen. Diese Vorgehensweise kann gut funktionieren, doch getrennte Mandate führen nicht zwangsläufig zu getrennten Anlagerisiken.

Drei Banken können jeweils globale Aktien halten und ihre Portfolios als diversifiziert bezeichnen. Wenn das Family Office die zugrunde liegenden Unternehmen zusammenfasst, stellt es möglicherweise fest, dass alle drei Vermögensverwalter ähnliche US-Technologiekonzerne, globale Konsumgüterunternehmen und auf US-Dollar lautende Anleihen halten.

Die Familie könnte daher eine große Dollar-Position halten, auch wenn ihre Kontoauszüge mehrere Basiswährungen ausweisen. Private-Equity- und Venture-Capital-Fonds können das Engagement erhöhen, da die Fondsmanager ihre Portfolios häufig in Dollar bewerten und stark in US-Unternehmen investieren.

Ein konsolidierter Währungsbericht sollte Fonds, strukturierte Produkte und Holdinggesellschaften berücksichtigen, sofern zuverlässige Daten vorliegen. Das Family Office benötigt zwar keine absolute Genauigkeit für jeden einzelnen Vermögenswert, sollte jedoch die Positionen identifizieren, die groß genug sind, um die Gesamtkaufkraft der Familie zu beeinflussen.

Banken sollten neben den zugrunde liegenden Vermögenswerten auch Währungsderivate, Kredite und Sicherheiten ausweisen. Ein Portfolio kann zwar auf den ersten Blick abgesichert erscheinen, doch eine Kreditfazilität kann an anderer Stelle ein gegenläufiges oder zusätzliches Risiko begründen.

Die Währung auf dem Kontoauszug kann irreführend sein

Die Währung, auf die ein Vermögenswert lautet, gibt nicht immer Aufschluss über die Quelle seines Währungsrisikos.

Ein in Europa börsennotiertes Unternehmen kann den Großteil seines Umsatzes in den Vereinigten Staaten erzielen und seine Produkte in Dollar bepreisen. Ein Schweizer Industriekonzern kann seine Abschlüsse in Franken vorlegen, während seine Werke, Lieferanten und Kunden mit verschiedenen Währungen arbeiten. Eine auf Dollar lautende Anleihe kann ein Unternehmen finanzieren, dessen Betriebsergebnis auf eine schwächere Landeswährung zurückzuführen ist.

Anleger müssen daher zwischen der Währung, in der ein Vermögenswert notiert ist, und den Währungen unterscheiden, die seine Erträge, Kosten und Verbindlichkeiten bestimmen.

Das gleiche Prinzip gilt für Immobilien. Eine Familie besitzt vielleicht ein Haus in Frankreich und bewertet es in Euro, doch dieser Vermögenswert liefert keine liquiden Mittel in Euro für Steuern, Instandhaltung oder andere Verpflichtungen. Der Verkauf der Immobilie kann Monate dauern, während Transaktionskosten und Marktbedingungen den verfügbaren Betrag schmälern können.

Fonds auf dem privaten Markt bringen eine weitere Komplexitätsebene mit sich, da die Fondswährung von den Währungen der Portfoliounternehmen abweichen kann. Ein auf Euro lautender Fonds kann Unternehmen mit erheblichen Engagements in US-Dollar oder Pfund Sterling halten, während Ausschüttungen zu unvorhersehbaren Zeitpunkten erfolgen können.

Family Offices sollten keine falschen Angaben zur Genauigkeit machen, wenn die zugrunde liegenden Informationen unvollständig sind. Sie sollten die wesentlichsten Risiken klassifizieren, ihre Annahmen dokumentieren und die Analyse aktualisieren, wenn sich das Portfolio ändert.

Die Verbindlichkeiten sollten die Währungspolitik bestimmen

Viele Familien beginnen ihre Gespräche über Finanzen mit den Vermögenswerten. Ein sinnvollerer Ansatz ist es jedoch, bei den Verbindlichkeiten anzusetzen.

Das Family Office kann den Währungsbedarf für bekannte Ausgaben über verschiedene Zeithorizonte hinweg abschätzen. Es kann die für ein oder zwei Jahre erwarteten Ausgaben in Bargeld und kurzfristigen Anlageinstrumenten vorhalten, während längerfristige Verbindlichkeiten durch Vermögenswerte mit geeigneten Liquiditäts- und Risikomerkmalen gedeckt werden können.

Eine Familie, die mit erheblichen Ausgaben in Euro rechnet, sollte nicht automatisch jedes Euro-Vermögen in Schweizer Franken absichern. Diese Bestände könnten bereits den Kaufkraftschutz bieten, der für Immobilien in Europa, Bildung oder philanthropische Zwecke erforderlich ist.

Eine Familie könnte bestrebt sein, ihr Dollar-Engagement zu reduzieren, das durch globale Aktien, private Fonds und geschäftliche Beteiligungen gewachsen ist, da ihre künftigen Verbindlichkeiten in Dollar begrenzt bleiben. Eine andere Familie könnte diese Position hingegen akzeptieren, da mehrere Familienmitglieder in den Vereinigten Staaten leben und davon ausgehen, dort noch jahrzehntelang Geld auszugeben oder zu investieren.

Das Währungsmanagement sollte die finanziellen Pläne der Familie absichern, anstatt jedes Portfolio in denselben Berichtsrahmen zu zwängen.

Private Märkte führen zu einem verzögerten Risikoausgleich

Private Equity, Risikokapital, Infrastruktur und Privatkredite führen bereits lange bevor die Fondsmanager das Geld anfordern, zu Zahlungsverpflichtungen.

Eine Familie kann 20 Millionen Euro in einen Fonds investieren und über einen Zeitraum von vier oder fünf Jahren Kapitalabrufe erhalten. Die Wechselkurse können sich zwischen dem Zeitpunkt der Zusage und den einzelnen Zahlungen erheblich verändern. Die Familie kann zudem Ausschüttungen in ungewisser Höhe und zu unbestimmten Zeitpunkten erhalten.

Familien unterschätzen dieses Risiko oft, da die ungedeckte Verpflichtung nicht als herkömmlicher Vermögenswert oder Verbindlichkeit auf jedem Kontoauszug ausgewiesen wird. Wenn mehrere Fonds in einer schwierigen Marktphase Kapitalabrufe vornehmen, muss das Family Office möglicherweise liquide Anlagen verkaufen oder Währungen zu einem ungünstigen Kurs umtauschen.

Die Familie kann auf verschiedene Weise reagieren. Sie kann währungsspezifische Liquidität vorhalten, eine „Ladder“ aus Anlagen mit kurzer Laufzeit aufbauen oder einen Teil der erwarteten Verpflichtungen absichern. Keiner dieser Ansätze beseitigt die Unsicherheit, da die Familie den genauen Zeitpunkt und den Umfang künftiger Abrufverpflichtungen nicht kennt.

Eine überabsicherte Verpflichtung kann ein neues Problem verursachen, wenn der Fonds den Einsatz verzögert oder einen Teil der geplanten Investition storniert. Die Familie hält dann eine Derivateposition ohne entsprechende Verbindlichkeit.

Family Offices sollten ihre Engagements nach Währung, voraussichtlichem Zeitpunkt und Wahrscheinlichkeit gruppieren, anstatt jeden Fonds einzeln zu betrachten. Diese Sichtweise hilft dem Anlageausschuss zu verstehen, wie sich mehrere an sich vertretbare Engagements zu einem konzentrierten Finanzierungsrisiko summieren können.

Schulden können den beabsichtigten Schutz zunichte machen

Manchmal nehmen Familien Kredite in einer kostengünstigeren Währung auf, ohne den Kredit auf die Vermögenswerte oder das Einkommen abzustimmen, aus denen er zurückgezahlt werden soll. Diese Strategie kann die Zinsaufwendungen senken, solange die Wechselkurse stabil bleiben, verwandelt eine Finanzierungsentscheidung jedoch in eine Währungsposition.

Eine Familie, die einen Euro-Vermögenswert besitzt und einen Kredit in Schweizer Franken aufnimmt, profitiert davon, wenn der Euro gegenüber dem Franken an Wert gewinnt. Ein schwächerer Euro erhöht den Betrag der Euro-Erlöse, der zur Rückzahlung des Kredits erforderlich ist. Die Familie mag dieses Risiko bewusst in Kauf nehmen, doch sollte der Anlageausschuss es als Teil des Portfolios und nicht als nebensächliches Merkmal der Finanzierung erfassen.

Immobilienkredite, durch Wertpapiere besicherte Kredite und Unternehmenskredite können zu sich überschneidenden Risiken zwischen verschiedenen Unternehmen führen. Ein Berater empfiehlt möglicherweise eine Absicherung für das Anlageportfolio, während ein anderer eine Kreditaufnahme arrangiert, die diese Absicherung teilweise aufhebt oder verstärkt.

Das Family Office sollte die Schulden mit derselben Disziplin konsolidieren, die es auch bei den Vermögenswerten anwendet. Es sollte die Währung des Kredits, die Rückzahlungsquelle, die Zinskonditionen, die Laufzeit und die Sicherheitenanforderungen erfassen und anschließend prüfen, wie sich ungünstige Wechselkursschwankungen sowohl auf die Liquidität als auch auf das Nettovermögen auswirken würden.

Absicherung löst ein Problem und schafft ein neues

Terminkontrakte, Optionen und Währungsswaps können unerwünschte Wechselkursrisiken mindern, erfordern jedoch eine angemessene Steuerung und Liquidität.

Ein Terminkontrakt legt einen Wechselkurs für eine zukünftige Transaktion fest. Die Familie kann sich dadurch zwar gegen ungünstige Kursentwicklungen absichern, verzichtet aber gleichzeitig auf die Vorteile einer günstigen Entwicklung. Zinsunterschiede zwischen den beiden Währungen beeinflussen die im Kontrakt enthaltenen Kosten bzw. Erträge.

Marktbewegungen können zudem Margenanforderungen nach sich ziehen. Eine Absicherung, die den langfristigen Wert eines Vermögenswerts schützt, kann zum ungünstigsten Zeitpunkt einen Liquiditätsbedarf auslösen, insbesondere in Zeiten allgemeiner Marktbelastungen. Das Family Office benötigt ausreichend Liquidität, um die Position aufrechtzuerhalten, ohne unter Druck Vermögenswerte verkaufen zu müssen.

Regelmäßige Vertragsverlängerungen bringen zusätzlichen Arbeitsaufwand mit sich, da Verträge auslaufen, sich die Vermögenswerte ändern und die Risiken auf verschiedene Konten verteilt werden. Eine Familie, die ihre Risiken über mehrere Banken absichert, hat möglicherweise Schwierigkeiten, sich einen Überblick über die Gesamtposition zu verschaffen oder die Konditionen zu vergleichen.

Anlageausschüsse sollten festlegen, welches Team Absicherungsgeschäfte genehmigen darf, welche Gegenparteien diese ausführen dürfen und wie die Abteilung Sicherheiten, Fälligkeitstermine und das Gegenparteirisiko überwacht. In der Berichterstattung sollte zwischen strategischen Absicherungsgeschäften und taktischen Devisengeschäften unterschieden werden.

Eine Familie mag zwar beide Aktivitäten zulassen, doch sollte ein Manager eine spekulative Position nicht als Risikominderung darstellen, nur weil dabei dasselbe Instrument zum Einsatz kommt.

Nicht jedes ausländische Anlageinstrument erfordert eine Absicherung

Langfristige Anleger können gewisse Währungsschwankungen verkraften, insbesondere wenn der zugrunde liegende Vermögenswert starke, diversifizierte Cashflows generiert. Die Absicherung jedes einzelnen Engagements kann zu höheren Kosten, einem höheren Umsatz und einer größeren operativen Komplexität führen, ohne dass sich dadurch die Fähigkeit der Familie verbessert, ihren Verpflichtungen nachzukommen.

Der Anlagehorizont sollte die Entscheidung beeinflussen. Eine Familie kann beispielsweise eine bekannte Zahlung, die in sechs Monaten fällig wird, absichern, da der Betrag und die Währung feststehen. Einen Teil ihres globalen Aktienanteils lässt sie möglicherweise ungesichert, da diese Anlage noch jahrzehntelang im Portfolio verbleiben wird.

Auch die Eigenschaften der Anlageinstrumente spielen eine Rolle. Bei Anleihen stammt ein größerer Teil der erwarteten Rendite in der Regel aus vertraglich festgelegten Zahlungen, sodass Wechselkursschwankungen die zugrunde liegende Rendite überlagern können. Aktien können Wechselkursschwankungen über die Preisgestaltung, Margen und internationale Umsätze auffangen, wobei dieser Zusammenhang je nach Unternehmen und Marktzyklus variiert.

Familien sollten es vermeiden, für alle Anlageklassen eine einheitliche Absicherungsquote festzulegen. Die Verwaltungsgesellschaft kann Bandbreiten festlegen, die dem Zweck, der Liquidität und der Volatilität der einzelnen Positionen Rechnung tragen.

Die familiäre Unternehmensführung bestimmt, was Schutz bedeutet

Verschiedene Generationen haben möglicherweise unterschiedliche Vorstellungen davon, was Währungssicherheit bedeutet.

Ein Gründer, der das Familienunternehmen in Kontinentaleuropa aufgebaut hat, betrachtet den Euro möglicherweise weiterhin als den natürlichen Bezugspunkt. Kinder, die in der Schweiz, im Vereinigten Königreich oder in den Vereinigten Staaten leben, messen die Sicherheit möglicherweise anhand ihrer eigenen zukünftigen Ausgaben.

Die Familie kann diese Meinungsverschiedenheit nicht durch eine Marktprognose beilegen. Es bedarf einer Entscheidung auf Führungsebene darüber, wessen Verbindlichkeiten aus dem gemeinsamen Vermögen gedeckt werden sollen und wie die Struktur mit individuellen Ausgaben außerhalb der Hauptwährungen der Familie umgeht.

Ein gemeinsames Familienportfolio kann mehrere funktionale Währungen abdecken, während persönliche Portfolios auf die individuellen Umstände jedes Begünstigten zugeschnitten sind. Treuhandgesellschaften und Stiftungen benötigen unter Umständen gesonderte Richtlinien, da die Treuhänder das Vermögen entsprechend dem Zweck der Struktur und nicht nach den Präferenzen eines einzelnen Familienmitglieds verwalten müssen.

Der Anlageausschuss sollte diese Annahmen überprüfen, wenn Familienmitglieder umziehen, Unternehmen verkauft werden, sich der Immobilienbestand ändert oder jüngere Generationen beginnen, Ausschüttungen zu erhalten. Eine Police, die auf das Leben des Gründers zugeschnitten ist, bietet der Familie, die sie erbt, möglicherweise keinen Schutz mehr.

Eine Währungspolitik sollte das Vorgehen festlegen

Eine sinnvolle Währungspolitik gibt dem Family Office schon vor starken Marktschwankungen Anhaltspunkte für das weitere Vorgehen.

Die Richtlinie sollte die wichtigsten funktionalen Währungen der Familie sowie die mit jeder einzelnen verbundenen Verbindlichkeiten festlegen. Sie sollte eine Mindestliquidität für kurzfristige Ausgaben, Steuerzahlungen und Kapitalabrufe vorgeben und gleichzeitig akzeptable Bandbreiten für ungesicherte Risiken definieren.

Der Anlageausschuss kann festlegen, welche Vermögenswerte die Geschäftsstelle absichern darf strategisch und wer vorübergehende Abweichungen genehmigen darf. Die Richtlinie sollte außerdem die zulässigen Instrumente, Gegenparteien, Sicherheitenobergrenzen und Meldevorschriften festlegen.

Jede Bank und jeder externe Vermögensverwalter sollte der Geschäftsstelle ausreichende Informationen zur Verfügung stellen, damit diese die Risikopositionen konsolidieren kann. Wenn keine vollständigen Durchsichtdaten vorliegen, sollte das Team diese Einschränkung offenlegen, anstatt dem Vermögenswert eine irreführend genaue Währungseinstufung zuzuweisen.

Die Familie sollte die Richtlinie nach einer größeren Transaktion, einem Umzug, einer Erbschaft oder einer Änderung der Kreditaufnahme überprüfen. In stabilen Zeiten mag eine jährliche Genehmigung ausreichen, doch ein bedeutender Verkauf oder ein neues Programm auf dem privaten Markt kann die Bilanz unmittelbar verändern.

Eine Währungsdiversifizierung schützt das Familienvermögen weiterhin, solange sie verschiedene Einkommensquellen, Ausgabenposten und die langfristige Kaufkraft stützt. Sie bietet der Familie jedoch keinen Schutz mehr, wenn sich Währungen aufgrund unzusammenhängender Entscheidungen ansammeln und niemand das Gesamtergebnis bewertet.

Ein Family Office kann die Wechselkurse zwar nicht beeinflussen, aber es kann entscheiden, welche Positionen im Interesse der Familie sind und welche lediglich zufällig in das Portfolio gelangt sind.