Las «family offices» se están tomando cada vez más en serio el crédito privado

El capital riesgo ha ocupado tradicionalmente la mayor parte de las conversaciones de las oficinas familiares sobre los mercados privados, ya que las familias emprendedoras comprenden el atractivo de ser propietarias de empresas y pueden asumir los largos periodos de tenencia necesarios para desarrollarlas. El crédito privado ha ganado protagonismo en las carteras, ya que el aumento de los tipos de interés, las restricciones en la concesión de créditos bancarios y un mercado más amplio de préstamos originados directamente ofrecen familias otra forma de invertir capital paciente sin asumir todo el riesgo asociado a la participación en el capital social.

El atractivo radica, en primer lugar, en los ingresos contractuales. Una inversión de capital riesgo depende en gran medida del valor final al que se pueda vender una empresa, mientras que un prestamista recibe intereses y espera el reembolso según un calendario acordado, lo que confiere a la inversión una estructura de flujo de caja más previsible.

Esa diferencia hace que el crédito privado no sea tan predecible como un bono del Estado. Los prestatarios suelen ser empresas que necesitan financiación especializada porque los mercados bancarios convencionales no pueden o no quieren ofrecerles las condiciones que necesitan, lo que significa que los inversores obtienen una rentabilidad adicional, en parte porque aceptan la falta de liquidez, la complejidad y el riesgo de crédito.

Los prestamistas directos pueden negociar condiciones de protección que los tenedores de bonos públicos rara vez obtienen. Las cláusulas restrictivas, las garantías sobre los activos y el acceso a la información de la empresa permiten a los acreedores supervisar de cerca los resultados e intervenir cuando la situación financiera se deteriora.

Por lo tanto, la documentación reviste una importancia enorme. Dos préstamos con rendimientos similares pueden ofrecer protecciones muy diferentes en función del apalancamiento, las garantías, las definiciones de las cláusulas restrictivas y la posición que ocupe el prestamista en la estructura de capital.

Las oficinas familiares deben contar con los conocimientos necesarios para comprender esas diferencias antes de considerar el crédito privado como una forma de asignación de ingresos. Una cartera que prometa distribuciones atractivas puede ocultar una concentración en prestatarios más débiles o estructuras agresivas cuyos riesgos solo se manifiestan cuando las condiciones económicas se deterioran.

Los préstamos a tipo variable han supuesto un atractivo adicional, ya que los cupones se ajustan a los tipos de referencia. Los inversores se beneficiaron del aumento de los tipos, mientras que los prestatarios asumieron el correspondiente incremento de los costes de financiación.

Ese mismo mecanismo genera tensión en el propio instrumento de inversión. El aumento de los tipos de interés mejora los ingresos de los prestamistas hasta que ejercen suficiente presión sobre el prestatario como para debilitar su solvencia, lo que significa que el cupón más alto no representa necesariamente el préstamo más atractivo.

La selección de gestores cobra especial importancia porque las cotizaciones de los títulos de crédito privado pueden evolucionar lentamente. Los bonos públicos se revalúan continuamente cuando los inversores empiezan a mostrarse preocupados por una empresa, mientras que los prestamistas privados suelen valorar sus posiciones mediante modelos y evaluaciones periódicas.

Por lo tanto, una menor volatilidad visible puede hacer que la cartera parezca más estable sin eliminar el riesgo económico. Las familias deben distinguir entre un activo cuyo precio rara vez varía en un extracto y otro cuyo prestatario subyacente no puede deteriorarse.

La escala también influye en el comportamiento de los gestores. Las entidades de crédito privado han captado grandes volúmenes de capital y necesitan un número suficiente de operaciones para invertirlo, lo que puede debilitar la disciplina crediticia si hay demasiado dinero compitiendo por una oferta limitada de prestatarios de alta calidad.

Los gestores con experiencia pueden rechazar operaciones poco interesantes, aunque mantener esa disciplina resulta más complicado desde el punto de vista comercial cuando los inversores esperan que se invierta el capital comprometido.

Las oficinas familiares pueden tener una ventaja cuando invierten directamente o a través de gestores especializados más pequeños, ya que pueden centrarse en áreas en las que las relaciones o el conocimiento operativo mejoran la evaluación de riesgos. Una familia cuyo patrimonio provenga de empresas industriales puede comprender con mayor claridad los riesgos que entraña un préstamo garantizado por maquinaria que un gestor generalista.

Los préstamos directos también permiten a las familias aprovechar sus horizontes a largo plazo sin depender de un mercado de salida. Un préstamo en situación regular puede generar rentabilidad a través de los pagos contractuales hasta su vencimiento, en lugar de requerir que otro comprador adquiera la empresa a una valoración más alta.

La liquidez sigue siendo el punto débil, ya que los préstamos privados no suelen poder venderse con la misma facilidad que los bonos cotizados. Incluso los instrumentos que ofrecen reembolsos periódicos dependen de la capacidad del gestor para satisfacer las solicitudes sin tener que enajenar activos en condiciones desfavorables.

Por lo tanto, las familias deben integrar el crédito privado en su plan general de liquidez. Los pagos de intereses pueden contribuir al gasto, pero el capital destinado a la estrategia debe seguir considerándose indisponible para necesidades familiares imprevistas.

El solapamiento de carteras merece especial atención, ya que las mismas empresas pueden aparecer tanto en fondos de capital riesgo como en vehículos de crédito privado e inversiones directas. Una familia puede creer que ha diversificado entre distintos gestores, cuando en realidad sigue expuesta a sectores y condiciones económicas similares a través de varias partidas del balance.

Pueden surgir conflictos cuando una gestora de inversiones posee tanto deuda como participaciones en empresas vinculadas. Los inversores en acciones se benefician cuando una empresa utiliza el capital de forma agresiva para impulsar su crecimiento, mientras que los acreedores suelen querer disponer de suficiente flexibilidad financiera para garantizar el reembolso.

No obstante, el crédito privado puede desempeñar un papel útil entre los activos de renta fija, que gozan de una gran liquidez, y las acciones, que carecen de ella. Las familias obtienen ingresos contractuales y una mayor protección estructural que los accionistas ordinarios, al tiempo que aceptan una mayor complejidad y una menor liquidez que los inversores en bonos tradicionales.

Por lo tanto, la distribución más sólida parte del papel que deben desempeñar los activos realizar. Si una familia desea disponer de capital para fines de defensa a corto plazo, el crédito privado puede resultar un mal sustituto de los bonos de alta calidad, a pesar de su mayor rentabilidad. Si puede comprometer su dinero durante varios años y cuenta con suficiente liquidez en otras inversiones, los ingresos adicionales y las protecciones frente a los acreedores pueden justificar dicha complejidad.

Las family offices llevan mucho tiempo describiendo el «capital paciente» como una de sus ventajas en el ámbito del capital riesgo. El crédito privado les permite aplicar esa misma paciencia desde una posición diferente en la estructura de capital, obteniendo una rentabilidad al financiar empresas, mientras que el riesgo de propiedad recae en otra persona.