Family Offices nehmen den Bereich der privaten Kreditvergabe immer ernster

Private Equity nimmt traditionell den größten Anteil an den Gesprächen in Family Offices über private Märkte ein, da Unternehmerfamilien den Reiz des Unternehmensbesitzes verstehen und die langen Haltedauern in Kauf nehmen können, die für deren Aufbau erforderlich sind. Private Credit rückt zunehmend in den Mittelpunkt der Portfolios, da höhere Zinsen, eingeschränkte Bankkredite und ein größerer Markt für direkt vermittelte Kredite dazu führen, dass Familien Eine weitere Möglichkeit, geduldiges Kapital einzusetzen, ohne das volle Eigenkapitalrisiko einzugehen.

Der Reiz liegt zunächst in den vertraglich vereinbarten Erträgen. Eine Private-Equity-Investition hängt in hohem Maße vom späteren Wert ab, zu dem ein Unternehmen verkauft werden kann, während ein Kreditgeber Zinsen erhält und die Rückzahlung gemäß einem vereinbarten Zeitplan erwartet, was der Investition eine übersichtlichere Cashflow-Struktur verleiht.

Dieser Unterschied führt dazu, dass private Anleihen nicht in gleicher Weise vorhersehbar sind wie Staatsanleihen. Bei den Emittenten handelt es sich häufig um Unternehmen, die auf spezielle Finanzierungslösungen angewiesen sind, da die herkömmlichen Bankenmärkte die von ihnen benötigten Konditionen nicht bieten können oder wollen. Das bedeutet, dass Anleger eine zusätzliche Rendite erhalten, unter anderem weil sie Illiquidität, Komplexität und Kreditrisiken in Kauf nehmen.

Direktkreditgeber können Schutzmaßnahmen aushandeln, die Inhaber öffentlicher Anleihen in der Regel nicht erhalten. Durch Vertragsbedingungen, Sicherheiten auf Vermögenswerte und Zugang zu Unternehmensinformationen können Gläubiger die Geschäftsentwicklung genau überwachen und eingreifen, wenn sich die finanzielle Lage verschlechtert.

Die Dokumentation ist daher von enormer Bedeutung. Zwei Kredite mit ähnlichen Renditen können je nach Verschuldungsgrad, Sicherheiten, Definitionen der Kreditauflagen und der Position des Kreditgebers in der Kapitalstruktur sehr unterschiedliche Absicherungen bieten.

Family Offices benötigen ausreichendes Fachwissen, um diese Unterschiede zu verstehen, bevor sie Privatkredite als Ertragsquelle betrachten. Ein Portfolio, das attraktive Ausschüttungen verspricht, kann eine Konzentration auf schwächere Kreditnehmer oder aggressive Strukturen verbergen, deren Risiken erst bei einer Verschlechterung der Konjunkturlage zum Tragen kommen.

Kredite mit variablem Zinssatz waren ein weiterer Anreiz, da sich die Kuponzinsen an die Referenzzinssätze anpassen. Investoren profitierten von steigenden Zinsen, während die Kreditnehmer den entsprechenden Anstieg der Finanzierungskosten trugen.

Derselbe Mechanismus sorgt für Spannungen innerhalb der Anlage. Höhere Zinsen verbessern die Erträge der Kreditgeber, bis sie einen so starken Druck auf den Kreditnehmer ausüben, dass sich dessen Bonität verschlechtert – was bedeutet, dass der Kredit mit dem höchsten Kupon nicht unbedingt der attraktivste ist.

Die Auswahl der Fondsmanager gewinnt besondere Bedeutung, da sich die Bewertungen von Privatmarktkrediten nur langsam verändern können. Während sich die Bewertungen öffentlicher Anleihen kontinuierlich anpassen, sobald Anleger Bedenken hinsichtlich eines Unternehmens hegen, bewerten private Kreditgeber ihre Positionen häufig anhand von Modellen und regelmäßigen Bewertungen.

Eine geringere sichtbare Volatilität kann daher dazu führen, dass das Portfolio stabiler erscheint, ohne dass das wirtschaftliche Risiko beseitigt wird. Familien sollten unterscheiden zwischen einem Vermögenswert, dessen Kurs sich in der Aufstellung selten ändert, und einem, dessen zugrunde liegender Kreditnehmer sich nicht verschlechtern kann.

Auch die Unternehmensgröße beeinflusst das Verhalten der Manager. Private-Credit-Unternehmen haben große Kapitalpools aufgebracht und benötigen ausreichend Transaktionen, um diese zu investieren. Dies kann die Kreditvergabedisziplin schwächen, wenn zu viel Geld um ein begrenztes Angebot an hochwertigen Kreditnehmern konkurriert.

Erfahrene Manager können unattraktive Transaktionen ablehnen, auch wenn es wirtschaftlich schwieriger wird, diese Disziplin aufrechtzuerhalten, wenn Investoren erwarten, dass das zugesagte Kapital eingesetzt wird.

Family Offices können einen Vorteil haben, wenn sie direkt oder über kleinere spezialisierte Vermögensverwalter investieren, da sie sich auf Bereiche konzentrieren können, in denen Beziehungen oder operative Kenntnisse die Kreditprüfung verbessern. Eine Familie, deren Vermögen aus Industrieunternehmen stammt, versteht die Risiken hinter einem durch Ausrüstung besicherten Kredit möglicherweise besser als ein generalistischer Anleger.

Durch Direktkredite können Familien zudem ihren langen Anlagehorizont nutzen, ohne auf einen Ausstiegsmarkt angewiesen zu sein. Ein ertragreicher Kredit kann durch vertraglich vereinbarte Zahlungen bis zur Fälligkeit Renditen erzielen, ohne dass ein anderer Käufer das Unternehmen zu einer höheren Bewertung erwerben muss.

Die Liquidität bleibt ein Kompromiss, da private Kredite in der Regel nicht so einfach verkauft werden können wie börsennotierte Anleihen. Selbst Anlageinstrumente, die regelmäßige Rückzahlungen bieten, sind davon abhängig, dass der Fondsmanager in der Lage ist, Rückzahlungsanträge zu erfüllen, ohne Vermögenswerte zu ungünstigen Konditionen veräußern zu müssen.

Familien müssen daher private Kredite in ihre allgemeine Liquiditätsplanung einbeziehen. Zinsausschüttungen können die Ausgaben stützen, doch das für die Strategie gebundene Kapital sollte weiterhin als nicht verfügbar für unvorhersehbare familiäre Bedürfnisse betrachtet werden.

Überschneidungen im Portfolio verdienen Beachtung, da dieselben Unternehmen sowohl in Private-Equity-Fonds als auch in Private-Credit-Vehikeln und Direktinvestitionen vorkommen können. Eine Familie könnte glauben, sie habe ihr Portfolio über verschiedene Manager hinweg diversifiziert, während sie über mehrere Bilanzposten hinweg weiterhin in ähnlichen Sektoren und unter ähnlichen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen engagiert ist.

Konflikte können entstehen, wenn eine Investmentgesellschaft sowohl Fremd- als auch Eigenkapitalanteile an verbundenen Unternehmen hält. Eigenkapitalinvestoren profitieren davon, wenn ein Unternehmen Kapital aggressiv einsetzt, um Wachstum zu erzielen, während Gläubiger in der Regel genügend finanzielle Flexibilität wünschen, um die Rückzahlung sicherzustellen.

Privatkredite können dennoch eine nützliche Rolle zwischen hochliquiden festverzinslichen Wertpapieren und illiquiden Aktien spielen. Familien erhalten vertraglich festgelegte Erträge und genießen einen besseren strukturellen Schutz als Stammaktionäre, müssen dabei jedoch eine größere Komplexität und geringere Liquidität in Kauf nehmen als traditionelle Anleiheinvestoren.

Die optimale Allokation beginnt daher mit der Rolle, die die Vermögenswerte spielen müssen, ausführen. Wenn eine Familie sofort verfügbares Kapital für defensive Anlagezwecke benötigt, sind private Kredite trotz ihrer höheren Rendite möglicherweise kein guter Ersatz für hochwertige Anleihen. Kann sie jedoch Geld für mehrere Jahre binden und verfügt sie anderweitig über ausreichende Liquidität, können die zusätzlichen Erträge und der Gläubigerschutz die Komplexität rechtfertigen.

Family Offices bezeichnen „Patient Capital“ seit langem als einen ihrer Vorteile im Bereich Private Equity. Private Credit ermöglicht es ihnen, dieselbe Geduld aus einer anderen Position innerhalb der Kapitalstruktur heraus anzuwenden und so Renditen aus der Finanzierung von Unternehmen zu erzielen, während das Eigentumsrisiko bei jemand anderem verbleibt.