Immobili tokenizzati

La tokenizzazione sta iniziando a modificare il modo in cui gli investimenti immobiliari vengono strutturati, distribuiti e gestiti. Rappresentando una quota economica in un immobile o in un fondo tramite token digitali, gli emittenti possono suddividere grandi patrimoni in unità di investimento più piccole, automatizzare alcune fasi del processo di proprietà e potenzialmente raggiungere una base di investitori più ampia. Sebbene questa tecnologia possa rendere più accessibili e trasferibili gli immobili privati, non trasforma gli edifici in attività immediatamente liquidabili. Gli investitori continuano a dipendere dalla qualità dell’immobile, dai diritti associati al token e dall’esistenza di acquirenti disposti a negoziarlo.

Deloitte stima che i fondi immobiliari privati tokenizzati potrebbero raggiungere un valore di circa $1 trilione entro il 2035, pari a un tasso di penetrazione di mercato di circa l’8,5%. La previsione evidenzia un significativo potenziale a lungo termine, ma mostra anche quanto il mercato sia ancora agli albori. La tokenizzazione non sta ancora sostituendo su larga scala le strutture proprietarie convenzionali; viene sperimentata come un nuovo livello di infrastruttura finanziaria attorno a una classe di attività ancora regolata dal diritto immobiliare, dalla normativa sui titoli e dall’economia degli immobili fisici.

Una rappresentazione digitale, non un edificio digitale

La tokenizzazione immobiliare consiste nella creazione di unità basate su blockchain che rappresentano diritti connessi a un immobile, a una società proprietaria dell’immobile, a un prestito o a un fondo di investimento. Un investitore che acquista un token non acquisisce necessariamente un’iscrizione diretta nel registro fondiario. Il token può invece rappresentare quote di una società a scopo speciale, una partecipazione in un fondo o diritti contrattuali sui proventi generati dal bene.

Questa distinzione è fondamentale ai fini dell’investimento, poiché il valore del token dipende dalla struttura giuridica su cui si basa. Gli investitori devono sapere se detengono una quota di proprietà, un credito, un diritto alle distribuzioni o semplicemente un'esposizione tramite un intermediario. La blockchain può fornire una registrazione dei trasferimenti di token, ma di per sé non determina chi sia il proprietario legale dell’immobile, chi ne detenga il controllo o cosa accada in caso di insolvenza dell’emittente. La tecnologia va quindi intesa più come un nuovo modo di registrare e trasferire diritti finanziari che come un sostituto del diritto immobiliare, e la sua utilità dipende dal fatto che la registrazione digitale sia riconosciuta dal sistema giuridico di riferimento e sia chiaramente collegata a diritti esecutivi sull’asset sottostante.

La proprietà frazionata abbassa la soglia di accesso

Gli investimenti immobiliari tradizionali richiedono spesso un capitale consistente, in particolare quando gli investitori acquistano direttamente gli immobili. Anche i fondi privati possono imporre impegni minimi fuori dalla portata degli investitori più piccoli. La tokenizzazione consente di suddividere un interesse economico in unità più piccole, permettendo a una cerchia più ampia di investitori di acquisire un’esposizione senza dover finanziare l’intero immobile.

Questa struttura frazionata può risultare particolarmente rilevante nel settore immobiliare commerciale, dove i singoli beni possono avere un valore di decine o centinaia di milioni di dollari. Un’offerta tokenizzata può distribuire l’investimento tra un numero maggiore di partecipanti, preservando al contempo una struttura centrale responsabile della gestione dell’immobile. L’abbassamento della soglia minima di investimento, tuttavia, non riduce il rischio economico del bene. Una quota minore in un edificio adibito a uffici rimane esposta al rischio di sfitto, ai costi di rifinanziamento, alla manutenzione e alle variazioni dei valori immobiliari locali. La frazionamento modifica l’entità dell’investimento piuttosto che la qualità di ciò che viene acquistato; per questo motivo, una maggiore accessibilità deve essere accompagnata da una chiara informativa e da adeguati standard di adeguatezza.

L'operazione di Aspen ha dimostrato la validità del modello

Il St. Regis Aspen Resort è diventato uno dei primi esempi più noti di tokenizzazione nel settore immobiliare commerciale quando, nel 2018, è stata completata un’offerta di security token del valore di $18 milioni. L’operazione ha consentito agli investitori di acquisire una partecipazione in un hotel di lusso tramite titoli digitali collegati all’entità proprietaria dell’immobile, dimostrando come gli strumenti basati sulla blockchain possano essere utilizzati per raccogliere capitali a favore di un immobile già consolidato.

L’offerta è stata significativa perché ha portato la tokenizzazione oltre la discussione teorica, ma ha anche dimostrato che il modello si basa ancora su strutture finanziarie e giuridiche convenzionali. Gli investitori non stavano semplicemente acquistando quote digitali di un hotel attraverso un mercato non regolamentato. Stavano acquistando titoli soggetti a condizioni contrattuali, restrizioni per gli investitori e all’andamento dell’attività sottostante. Il caso ha quindi evidenziato sia il potenziale che i limiti della tecnologia: la blockchain poteva supportare l’emissione e il trasferimento dell’investimento, mentre il rendimento dipendeva ancora dai ricavi dell’hotel, dai costi operativi, dalle decisioni gestionali e dal valore dell’immobile. Il token ha modificato la forma della proprietà senza alterare i fondamenti dell’investimento immobiliare.

La liquidità rimane subordinata a determinate condizioni

Una maggiore liquidità è uno dei vantaggi più spesso citati della tokenizzazione. In linea di principio, i token digitali possono essere trasferiti in modo più efficiente rispetto alle partecipazioni tradizionali in fondi privati o società immobiliari, mentre una piattaforma digitale può mettere in contatto acquirenti e venditori più facilmente rispetto a una rete di intermediari e avvocati.

L’esistenza di un token non garantisce un mercato attivo. La liquidità richiede un numero sufficiente di investitori idonei, informazioni affidabili, prezzi realistici e fiducia nei diritti legali connessi allo strumento. Se pochi acquirenti sono interessati a un determinato bene, il token potrebbe rimanere difficile da vendere quanto qualsiasi altra partecipazione sul mercato privato. Questo aspetto è importante perché la liquidità viene spesso presentata come una caratteristica tecnica, mentre in realtà è fondamentalmente una condizione economica. La blockchain può accelerare il regolamento e ridurre gli attriti amministrativi, ma non può creare domanda per un bene poco attraente né garantire che gli investitori possano uscire dall’investimento al valore indicato sulla piattaforma. Un token può essere trasferibile senza essere liquido.

Una ricerca della Banca dei Regolamenti Internazionali suggerisce che la tokenizzazione degli immobili possa contribuire a colmare le lacune in materia di finanziamento e accessibilità, in particolare nei mercati in cui l’accesso al credito tradizionale è più limitato, ma indica anche che la tokenizzazione si manifesta spesso proprio laddove i mercati immobiliari convenzionali sono già meno liquidi. La tecnologia potrebbe quindi rivelarsi particolarmente utile proprio laddove la sfida legata alla liquidità è maggiore.

La blockchain può migliorare il processo di transazione

Le transazioni immobiliari comportano solitamente il coinvolgimento di numerosi intermediari, documenti e operazioni di riconciliazione. I registri di proprietà, i registri degli investitori, i pagamenti e i controlli di conformità possono essere gestiti su sistemi separati, causando ritardi e costi amministrativi. Le piattaforme basate su token possono integrare alcune di queste funzioni in un ambiente digitale condiviso.

Gli smart contract possono automatizzare le distribuzioni, gli aggiornamenti della titolarità e alcune fasi del processo di trasferimento. Deloitte ha sostenuto che le operazioni dei fondi immobiliari commerciali, quali le richieste di versamento di capitale e le distribuzioni, si prestano sempre più all’esecuzione on-chain poiché richiedono movimenti coordinati di liquidità e informazioni sulla titolarità. Queste efficienze potrebbero rivestire una maggiore importanza commerciale rispetto all’affermazione, più sensazionale, secondo cui la tokenizzazione darà vita a un mercato immobiliare continuo.

L'opportunità risiede nel miglioramento delle infrastrutture che ruotano attorno agli investimenti immobiliari. Una liquidazione più rapida, registri di proprietà più affidabili e un'amministrazione automatizzata possono ridurre gli attriti anche quando l'investimento stesso rimane relativamente illiquido. In questo senso, la tokenizzazione potrebbe trasformare le infrastrutture di base del settore immobiliare privato prima ancora di modificare l'economia di questa classe di attività.

La trasparenza dipende da ciò che viene reso noto

I registri blockchain possono rendere tracciabili i trasferimenti e ridurre la possibilità di alterare la cronologia delle transazioni, ma ciò non significa che ogni aspetto rilevante di un investimento diventi trasparente. Un registro può indicare che un token è stato ceduto senza rivelare se l’immobile presenta problemi di manutenzione, se un inquilino importante sta per andarsene o se l’emittente ha utilizzato una valutazione ottimistica.

Gli investitori hanno ancora bisogno di bilanci, valutazioni indipendenti, dati sull’occupazione, termini di indebitamento e informazioni sulla gestione immobiliare. Questi dati provengono solitamente da fonti esterne alla blockchain e rimangono esposti al rischio di rendicontazione incompleta o valutazioni errate. La distinzione tra trasparenza delle transazioni e trasparenza degli asset è quindi importante. La tokenizzazione può migliorare la prima creando una registrazione più chiara della proprietà e dei trasferimenti, mentre la seconda continua a dipendere dalla divulgazione convenzionale, dalla revisione contabile e dalla due diligence. Un registro trasparente associato a informazioni sottostanti poco attendibili non garantisce un investimento trasparente.

L'accesso transfrontaliero si scontra con i confini normativi

Le piattaforme digitali possono rendere gli investimenti visibili ai potenziali acquirenti in diversi paesi, creando l’impressione di un mercato immobiliare globale non vincolato da confini geografici. L’immobile stesso, tuttavia, rimane situato all’interno di una determinata giurisdizione, mentre il token può essere classificato come titolo in ogni paese in cui viene offerto.

Gli emittenti devono rispettare la normativa in materia di titoli, le norme antiriciclaggio, i requisiti di idoneità degli investitori e gli obblighi fiscali. Potrebbero inoltre sussistere restrizioni relative alla proprietà straniera di beni immobili o al trasferimento di partecipazioni in entità proprietarie di immobili. Un’operazione tecnicamente fattibile su una blockchain potrebbe quindi rimanere soggetta a restrizioni di natura giuridica.

L’accesso transfrontaliero si svilupperà probabilmente attraverso piattaforme regolamentate piuttosto che tramite operazioni di trading aperte e anonime. Gli investitori dovranno comunque sottoporsi a controlli di identità e dimostrare di possedere i requisiti necessari, mentre gli emittenti dovranno stabilire dove i propri token possano essere commercializzati. La tokenizzazione può rendere la distribuzione più efficiente, ma non elimina la regolamentazione nazionale.

Il token comporta rischi aggiuntivi

Gli immobili tokenizzati combinano i rischi tipici del settore immobiliare con quelli derivanti dalla struttura digitale. Gli investitori continuano ad essere esposti ai rischi legati ai tassi di interesse, al tasso di occupazione, alle condizioni economiche locali e alla competenza del gestore immobiliare, pur dovendo fare affidamento sull’emittente, sul fornitore di tecnologia, sull’accordo di custodia e sulla piattaforma di mercato attraverso la quale viene negoziato il token.

La Banca dei Regolamenti Internazionali ha avvertito che la tokenizzazione può determinare un disallineamento tra il valore di un token e quello dell’asset di riferimento, mentre gli investitori potrebbero inoltre trovarsi esposti a rischi legati all’emittente, al regolamento e di natura operativa. Tali preoccupazioni assumono maggiore rilevanza quando la titolarità giuridica è indiretta o quando il token viene negoziato su una piattaforma soggetta a una vigilanza limitata.

La sicurezza informatica aggiunge un ulteriore livello di complessità. Le chiavi private possono andare perse o essere rubate, gli smart contract possono presentare difetti e le piattaforme possono subire malfunzionamenti. È quindi fondamentale disporre di servizi di custodia di livello istituzionale e di procedure per il recupero dell’accesso, in particolare per gli investitori che non hanno familiarità con gli asset digitali. La tecnologia può ridurre alcuni rischi amministrativi ma ne introduce altri, il che significa che la struttura complessiva deve essere valutata con la stessa attenzione riservata all’edificio stesso.

Gli sviluppatori ottengono un ulteriore canale di finanziamento

Per i promotori immobiliari e i gestori patrimoniali, la tokenizzazione può rappresentare un ulteriore strumento per raccogliere capitali. Un progetto può essere suddiviso in quote di investimento più piccole e distribuito a investitori che altrimenti non parteciperebbero a un collocamento privato tradizionale.

Ciò può ampliare la base di finanziamento, anche se gli emittenti non dovrebbero dare per scontato che la distribuzione digitale riduca automaticamente il costo del capitale. Gli investitori continueranno a richiedere un compenso per il rischio di costruzione, i flussi di cassa incerti e la liquidità limitata. Anche le spese legali, tecnologiche e di conformità potrebbero essere consistenti, in particolare per le offerte di dimensioni più ridotte.

La tokenizzazione è in grado di apportare valore aggiunto soprattutto quando migliora la distribuzione o la gestione di un progetto commercialmente credibile. Risulta invece meno convincente quando viene utilizzata per far apparire innovativo un investimento poco solido. Un bene immobiliare che non riesce ad attrarre capitali convenzionali potrebbe non diventare investibile semplicemente perché la sua proprietà viene registrata su una blockchain.

Sarà l'adozione da parte delle istituzioni a determinarne la portata

È probabile che la prossima fase del mercato dipenda meno dall’entusiasmo degli investitori al dettaglio e più dalla partecipazione di istituzioni finanziarie consolidate, gestori di fondi e borse valori regolamentate. Gli investitori di grandi dimensioni richiedono servizi di custodia affidabili, documentazione standardizzata e chiarezza in materia di proprietà, tassazione e insolvenza prima di poter destinare capitali consistenti a questo mercato.

La previsione di Deloitte, secondo cui entro il 2035 il mercato dei fondi immobiliari privati tokenizzati raggiungerà un valore di $1 trilioni, presuppone che la tokenizzazione venga integrata nelle strutture tradizionali di gestione patrimoniale, anziché rimanere limitata a offerte immobiliari sperimentali. La crescita prevista riguarderebbe fondi tokenizzati, prestiti, cartolarizzazioni e progetti di sviluppo, ciascuno con caratteristiche giuridiche e di investimento diverse.

L'adozione da parte delle istituzioni potrebbe migliorare la profondità e la credibilità del mercato, ma potrebbe anche far apparire il settore meno radicalmente decentralizzato di quanto immaginassero i primi sostenitori. Le banche, i gestori patrimoniali e i fornitori di infrastrutture regolamentati continueranno probabilmente a svolgere un ruolo centrale, poiché gli investitori hanno bisogno di istituzioni affidabili per collegare i registri blockchain a diritti esecutivi e a beni reali.

La proprietà digitale richiede comunque la stessa disciplina di sempre

Il settore immobiliare tokenizzato offre una via credibile verso unità di investimento più piccole, una gestione più efficiente e una distribuzione più ampia. Potrebbe inoltre facilitare il trasferimento di alcuni diritti di proprietà privati, in particolare quando le piattaforme digitali riuniscono una base di investitori sufficientemente ampia e regolamentata.

La tecnologia non elimina le caratteristiche fondamentali dell’investimento immobiliare. Gli immobili rimangono beni ad alta intensità di capitale, legati a una specifica ubicazione geografica e sensibili ai tassi di interesse, ai risultati operativi e alla domanda locale. Le valutazioni rimangono soggettive, mentre i diritti di un investitore dipendono dai contratti e dalle strutture giuridiche piuttosto che dal semplice token.

I progetti più solidi combineranno quindi una tecnologia affidabile con una disciplina di investimento convenzionale. Gli investitori devono comprendere l’asset, il debito, il flusso di cassa e la struttura gestionale prima di prendere in considerazione i presunti vantaggi della blockchain. Dovrebbero inoltre verificare cosa rappresenti giuridicamente il token, dove possa essere negoziato e quali tutele esistano in caso di fallimento dell’emittente o della piattaforma.

La tokenizzazione può cambiare le modalità di proprietà e gestione degli immobili, ma non modifica ciò che conferisce valore a un immobile. La struttura digitale può migliorare l’accessibilità e l’efficienza solo se il bene sottostante e i diritti ad esso connessi sono solidi.